日前，2019全球财富管理论坛在北京国际财富中心举行，IMI顾问委员、中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬出席论坛并演讲。李扬指出，当前中国的财富管理面临四大新环境：一是全球经济增长下行，二是债务风险阴魂不散，三是中国的杠杆率仍在攀升，四是金融供给侧改革。

 

 

以下为演讲实录：

 

刚才我们听了来自大洋彼岸Austan教授的关于全球以及美、中两国经济形势的分析，很受启发。在下面的时间里，我也将讨论类似的问题。我们讨论4个问题，第一个问题侧重实体经济，非常概况地讨论全球以及中国经济的走势；第二个问题讲一讲金融，突出讨论债务问题；第三个问题转向中国，讨论中国的杠杆率变化；最后，展望一下未来金融供给侧改革，因为这个改革对我们未来的财富管理将会有非常深远的影响。

 

 

关于全球经济，目前国内外的共识度越来越高，大家都认识到，全球经济的下行压力日益增大。图1展示了从1960年开始的全球GDP增长的情况，可以看到，60年来，全球经济增长呈下行趋势。我们为什么从1960年开始算呢？这是因为，正规的国民收入统计是从1960才有的。我们平时经常听说我国明朝、宋朝、清朝的国民收入占全球多高的比重，那都是推算，并没有科学的统计依据。我们认为，全球GDP增长速度的下行，可能还要延续一段时间。由此我们自然会想到习近平主席最近经常提及的一个概念，就是全球经济遭遇了“百年未有之大变局”。这张图告诉我们，在统计上，确实存在一个长达百年的经济周期。说到这里，我特别想指出：现实中存在很多种周期，我们面对的经济的实际波动，都是各种周期交织作用的结果。经济分析的任务，就是仔细辨别各类周期，探讨这些周期背后的实体经济运行基础。

 

在这样的趋势下，近期的情况自然不容乐观。我们分别引述两个著名国际组织的研究来说明这一点。

 

一个就是世界银行，世界银行在今年6月份的《全球经济展望》里，再次全面揭示了全球经济未来的下行风险。该展望预计：2019年和2020年全球经济增速分别为2.6%和2.7%，比世行2019年1月份的预测值分别下调0.3和0.1个百分点。这个下调幅度是相当大的。其中，发达经济体：2019年放缓至1.7%，2020年将进一步降至1.5%；新兴市场和发展中经济体，2019年下滑至4%，2020年有望回升至4.6%。展望特别提到了发达经济体和美国的情况，指出：由于出口和投资下滑，发达经济体整体增速放缓。美国增速2019年将放缓至2.5%，2020年进一步放慢至1.7%。同期，欧元区将在1.4%左右徘徊。报告同时指出了一个危险的情况，即，预计2019年全球贸易增长2.6%，比世行1月份的预测值下调1个百分点，为2008年全球金融危机以来最低。大家知道，在一个全球化的经济中，全球贸易的增长率通常要高出全球GDP的增长率，倘若前者低于后者，那就说明未来的GDP增长仍将继续下行。造成全球经济下行的因素当然很多，其中，由美国挑起的全球贸易战，以及自2007年开始的全球金融危机仍在恶化，是主要原因。

 

另一个就是国际货币基金组织，在今年10月15号，也就是前两天公布的《世界经济展望》中，国际货币基金组织表达了和世界银行相同的悲观态度。在IMF的展望中，2019年的世界经济增长率被下调至3.0%，相比4月，调降了0.3个百分点。这也是2008年以来的最低水平。2020年的世界经济增长率调至3.4%，相比4月，调降0.2个百分点。IMF预计，发达经济体2019年和2020年的经济增长率为1.7%，新兴经济体和发展中国家今明两年则分别为3.9%和4.6%。关于贸易增长，IMF比世界银行更为悲观，预计2019年上半年全球贸易量增长1%，达到2012年以来最低。值得注意的是IMF报告中特别强调的两个重点，一是，当前世界各国几乎同步大幅放松货币政策。而且，评估显示，若无这种刺激，2019年和2020年的全球经济增长率均将下降0.5个百分点。这进一步说明了形势的严峻性。二是，在此严峻形势下，不容出现政策失误。忧虑之情溢于言表。目前，各国在宏观经济政策方面的协调几乎已经谈不上，事实上，这也是经济不断下行的重要原因。

 

中国经济的情况大家都比较熟悉。我想，最准确、最清晰的办法，就是跟着中央政治局会议的步调，顺次分析中央对形势判断的变化。我们不妨从2018年开始。第一季度，政治局会议对形势的表述是“经济运行延续了稳中向好态势……关键是要主动同高质量发展的要求对表，对得上的加紧推，对不上的及时改。”可以说，当时，乐观情绪是占上风的。到了2季度，对形势的表述就发生变化，“当前经济运行稳中有变，面临一些新问题新挑战，外部环境发生明显变化。”到了3季度，情况进一步恶化，“当前经济运行稳中有变，经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多，长期积累的风险隐患有所暴露。”到了2018年底，对形势的判断就完全变了一个画风：“经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。”这种判断的基调延续至2019年，1季度的政治局会指出：“经济运行仍然存在不少困难和问题，外部经济环境总体趋紧，国内经济存在下行压力。这其中既有周期性因素，但更多是结构性、体制性的。”到了今年7月19日，中央的判断就充满了忧虑：“当前我国经济发展面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大，必须增强忧患意识，把握长期大势，抓住主要矛盾，善于化危为机，办好自己的事。”

 

我们引述上述论断，固然是为了增强形势分析的权威性，更想借以指出，对于中国经济长期下行的趋势，我们的中央领导层是非常清楚，也是非常清醒的，应当说，这正是我们应对经济下行的底气所在。

 

在今年的数据中，值得特别关注的是财政数据。大家知道，任何的经济数据都是有相当弹性的；在不同的年份之间，在不同的经济部门之间，都有一定程度的腾挪空间。然而，根据我多年的研究体会，在所有的经济数据中，财政数据可能最为重要，尤其是，你要研究中长期问题，认真琢磨财政收支，是绝对少不了的必修课。这中间，财政赤字的变化尤其值得关注，因为，当我们的财政账目上不得不爆出财政赤字以及赤字在增加的时候，就说明，我们的经济数据已经没有多少腾挪的空间了，而经济的问题也已经严重到了一定程度。

 

根据国家统计局的公报，2019年9月，我国一般公共预算收入同比增长5.1%，较前值3.3%略有提升，其中税收收入同比下滑4.2%（前值-4.4%），非税收收入同比40.3%（前值70.2%）。增值税、消费税、所得税、进出口相关税种增速仍然下滑。显然，财政收入特别是构成财政收入主体的税收收入，因经济长期下行而下降较快。然而，在另一面，9月份，财政支出增速大幅反弹，当月财政支出同比增长12.9%（前值-0.2%）。一边是收入增长率下降，一边是支出刚性，平衡的结果当然就是赤字增加。统计显示，1-9月，我国累计赤字2.79万亿，占年初预算赤字的101.2%（去年同期为73.5%）。总体来看，由于内外需均承压，叠加减税降费政策，财政收入下滑压力很大。但是，今年三季度，我国GDP增速下行至6%，稳增长亟需“宽财政”，然而，目前赤字已经超出年初预算，未来面临的局面将更趋严峻。

 

关于财政的问题还未结束。以上是总体的数据，如果我们深入到地方层面，就会发现，问题比总体数据显示的要严重得多。统计显示，1到8月，我国31个省市区的财政收入中，有11个呈负增长，其中霍然就包括了北京。在还有正增长的地区中，广东、上海、江苏、山东等传统的增长“大户”，增长率都低于GDP的增速。大家知道，在中国的政体下，地方政府是没有安排财政赤字的，而且，地方政府也没有破产一说，所以，一旦地方出现了赤字，便会向其他领域蔓延：它有可能向金融领域蔓延，也有可能向上转嫁给中央政府，这正是我们非常担心的。近年来，我们在政策上又开了允许地方政府发债的口子，这个口子一开，地方政府的债务问题，就成为我们的新挑战。

 

讲完了这样一些情况之后，我们就可以非常概括地看一下中国经济40年来的增长轨迹。我们看到，这40年来，我们的年均增长率为9.5%，但存在明显的剧烈波动。自从全球金融危机之后，我们的增长显然进入了一个下行的通道。

 

现在需要讨论的是，未来前景如何？我们注意到，这个世界上几乎所有的经济体，其经济发展大都会经历高增长、减速和低增长这样几个阶段。美国、日本、韩国、我国台湾、泰国、马来西亚，莫不如此。观察这些国家的变动轨迹，我们发现，在统计意义上，从高增长阶段下滑，亦即经济减速，大约要延续20～30年，此后，多数国家都稳定在3%的水平上，进入新的增长周期。如所周知，中国的经济减速始自2008年，至今已有10年。放眼未来，我们必须认识到，经济下行的趋势仍未结束，大概率上，我们还要经历若干年头。当然，中国是一个有政治优势的国家，我们有以习主席为核心的党中央的领导，我们有集中力量办大事的制度优势，应付经济下行这种情况，我们肯定会比别的国家有力的多。

 

最后，特别应当指出：经济增速下行作为一种规律，其实正是一国经济由粗放走向集约、由中等收入国家走向现代社会的必由之路。这正是习主席概括出的经济新常态的核心含义。我们目前正在这样的历史过程之中。