唐建伟 交通银行金融研究中心首席研究员

 

王静文 中国民生银行研究院宏观经济研究中心主任

 

罗奂劼 植信投资研究院高级研究员

 

宜未雨而绸缪，毋临渴而掘井。中国经济今年上半年持续稳定恢复，生产需求继续回升，市场主体预期向好，主要宏观指标处于合理区间。但是面对复杂多变的国内国际环境，国内经济恢复仍不均衡，一些微观市场主体的实际感受仍比较困难，在新冠肺炎疫情波动、经济复苏不牢、通胀压力陡增等全球不确定性因素增多的背景下，中国宏观政策须及时因应。

 

 

中国经济时报：上半年经济运行持续稳定恢复，请问对下半年经济预期有何总体判断？

 

唐建伟：展望下半年，预计消费将逐渐改善，但难以恢复到疫情之前的水平；投资有望平稳增长，其中房地产投资韧性较强，制造业投资增长快速，基建投资增速较低；物价涨势趋于平稳，PPI有望逐渐回落，输入性通胀风险降低。预计全年中国经济增速前高后稳，下半年两年平均增速有所加快；预计全年经济增长8.8%左右，近两年复合平均增速在5.6%左右。

 

王静文：由于出口和房地产开发投资这两大动能将会边际趋缓，而其他动能整体支撑力度有限，预计下半年经济增速将会延续回落态势。预计三、四季度的GDP同比增速分别为6.8%和5.0%，两年平均增速分别为5.8%和5.6%。

 

罗奂劼：全年经济增长呈现前高后低态势，预计三季度增长6.0%，四季度增长5.0%，全年增长8.8%。

 

 

中国经济时报：请问从需求侧来预测分析，下半年经济增长具体呈现哪些主要特点？

 

唐建伟：消费增速还未恢复到疫前水平。消费受到疫情的冲击最大，2021年消费仍处于恢复过程。上半年消费复苏弱于预期，预计下半年消费将逐渐改善。消费恢复较弱主要有几方面原因：一是受益于疫情的消费领域增速将逐渐放缓；二是受疫情影响的消费领域难以恢复到疫前水平；三是汽车类消费增速可能放缓；四是居民部门杠杆及人均可支配收入制约消费支出。预计全年消费增长15%左右，近两年消费复合平均增速约为5.2%，低于全年的经济平均增速，也低于疫情前水平。

 

基建缓慢制造业较快，房地产投资保有韧性。下半年投资需求将延续改善，三大类投资走势分化，其中，基建投资增长相对偏慢，制造业投资有望实现两位数增长，房地产投资有韧性。一是基建投资缓慢增长，预计全年基建投资增速在5%，实现个位数低速增长，低于制造业投资和房地产开发投资增速。二是制造业投资增速有望达到两位数，2021年制造业投资增速加快主要原因是低基数的抬升作用，按照两年平均增速计算，制造业投资增速将低于房地产开发投资增速；部分制造业领域受需求偏弱、产能过剩以及成本上升的影响，投资预期不理想；随着传统燃油汽车产销量的减少，汽车制造业投资增速下行。预计全年制造业投资增速为11%，按照两年平均增速计算，仍处于较低水平。三是房地产投资保持韧劲。预计下半年房地产开发投资继续保持韧劲，全年增速或达8%左右，相比上年仍有小幅加速。总体而言，预计今年全年固定资产投资增速将达到7.6%，两年平均增速则在5.3%左右，基本与2019年持平。

 

下半年出口增速放缓，但仍将维持高增长格局。今年上半年，我国进出口表现均超预期，同比增速持续数月保持双位数。预计下半年出口将保持较高景气度，但由于“补缺效应”和“低基数效应”同步减弱，出口增速将呈放缓走势。在多方因素支撑下，下半年出口仍将保持较高景气度。欧美主要经济体下半年经济复苏加快，海外需求依然很旺，日常消费品需求将保持扩大，家具、日用品、电器、服装等仍将是出口重点。全球疫情并未完全稳定，部分新兴经济体出口产能并不稳固，我国出口仍具有较强竞争力和供给能力。全球市场对中国消费品的需求依赖性仍然较强，短期内并无替代性。“补缺效应”逐步减弱，下半年出口将边际放缓。支撑上半年出口的重点商品如防疫物资、医药器械等需求减少，以家具、电器、机电等为代表的出口将保持较高增速。海外芯片供给和产能受限，加上欧美等国技术出口限制，手机、汽车以及部分高新技术产品出口恐受到持续影响。

 

进口将维持稳定增速，价格因素的影响逐渐减弱。由于宽松政策退出、企业补库存需求减弱以及政策调控等多重因素影响，国际大宗商品价格普涨压力将减弱，价格因素对进口的影响会减弱。同时，下半年我国经济增速有所放缓，生产制造和消费增速均有所回落，进口将从上半年的“量价齐升”转变为下半年的“量价齐稳”格局。预计全年以美元计价的出口同比增速13%，进口同比增速18%；贸易顺差5200亿美元，顺差规模相对上年略有收窄。

 

王静文：预计出口和房地产开发投资将继续回落。展望下半年，出口的利好因素主要是疫情防控好转、全球经济重启、外需保持稳健。一方面，随着发达国家和其他出口国的生产修复，我国出口份额难以继续回升；另一方面，发达经济体重启后，居民的商品消费需求将会被服务消费需求所取代。

 

房地产开发投资回落的主要是因为受到政策抑制。去年下半年以来，国家先后出台了“三道红线+两个上限+两个集中”的系列调控政策，并加强了对消费贷、经营贷违规进入房市的清理力度。从资金来源来看，贷款和自筹增速大幅回落，以定金和按揭贷款为主的其他资金来源仍保持较高增速，但今年5月，居民部门中长期贷款规模出现今年以来的首次同比少增，不少银行反映按揭贷款额度不足，预计这部分资金来源增速也将回落。其他方面主要有如下几点。

 

第一，基建投资增速将平稳回升。上半年基建投资增速弱于预期，主要原因在于专项债发行和财政支出进度偏慢，今年前5个月专项债发行仅占全年额度的16.5%，与基建相关的预算内支出仍然保持负增长。预计下半年专项债发行速度和财政支出速度均有望加快，支撑基建投资两年平均增速平稳回升。

 

第二，消费增速回升但幅度有限。下半年，国内疫情防控较好，一系列促消费政策效果显现，就业形势好转，均有利于消费增速平稳回升，但消费之所以没有出现报复性反弹，主要还是受到几个因素的制约：一是消费意愿，根据央行的城镇储户调查，一季度居民选择“更多储蓄”的占比仍然高达49.1%，远高于2010-2019年41.4%的平均水平。疫情对民众心理和行为模式的改变或将比较深远。二是杠杆因素，去年居民部门杠杆率提升了6.1个百分点，有史以来年度最快，目前居民部门杠杆率已超过62%。三是人口因素，根据七普数据，我国65岁以上人口占比已经达到13.5%，马上进入14%的中度老龄化阶段，老年人消费倾向通常较低。这些周期性、结构性因素将会压制消费回升空间。

 

第三，制造业投资增速将温和回升。制造业投资增速主要取决于产能利用率、企业盈利和融资成本。目前产能利用率已经回到正常水平，企业整体盈利状况明显好转，尤其是上游企业，金融机构加大了对制造业的支持力度，这些因素均有利于制造业投资走稳。还需要关注两点：一是出口和房地产开发投资等终端需求不足，可能会压制制造业投资表现；二是中下游企业会受到上游价格上涨与终端需求不足挤压，投资意愿可能并不强烈。总体来看，预计下半年制造业投资两年平均增速将温和回升。

 

罗奂劼：预计2021年固定资产投资增长9.0%，其中制造业投资增长12%，基建投资增长5%。一线城市二手房和二三线城市新房率先降温。本轮房价上行压力的拐点可能在三季度中下旬，受住房金融趋紧和地方政府管控力度加强，受商品房和土地成交增速下行影响，整体房价下半年上涨的动能将有所减弱。

 

随着国内疫苗接种提速、消费场景数量增加以及居民收入水平持续恢复，消费全面复苏存在进一步改善空间。由于去年消费受到冲击较为严重，当前海外疫情出现反弹以及国内局部疫情反复，下半年消费恢复仍存压力。预计2021年社会消费品零售总额同比增长10%。

 

下半年出口增速可能继续放缓，进口则平稳增长。出口增长放缓的推动因素可能主要来自欧美需求减弱、东南亚出口替代效应、人民币升值的时滞效应和人力、运输、仓储和石油等成本高企掣肘等四方面。预计出口增速三季度为15%，四季度为-5%，全年为15%。经济稳中有进的增长态势和碳中和政策的实施将促进进口增长，预计三季度增速为25%，四季度为20%，全年为30%。

 

 

中国经济时报：一段时间以来，国际大宗商品价格持续上涨，给国内生产企业造成不小的成本压力，请问下半年全球通胀趋势将如何演进？国内通胀压力是增大还是相对减小？

 

唐建伟：国内物价涨势趋于平稳，输入型通胀压力减轻。此轮工业产品价格上涨是典型的输入型结构性工业通胀，预计下半年输入性价格上涨压力将减小，并且价格上涨从PPI向CPI的传导不畅，不存在全面通胀的风险。预计下半年PPI将冲高后回落，全年涨幅在5.5%左右。

 

第一，大宗商品和原油价格上涨速度有望放缓。疫情好转之后大宗商品价格恢复性上涨，当前已经涨到并超过疫前水平，下半年进一步大幅上涨的空间有限。随着全球疫情好转，大宗商品和原油产出国的供给能力逐渐恢复，促进价格涨势减弱。第二，基数原因促进价格涨幅难以进一步扩大。此轮上游初级产品价格上涨从去年下半年开始，基数上升促进今年下半年初级产品价格同比逐渐趋稳。第三，PPI上涨快速，涨势消退也快。历史经验表明，PPI快速上涨时期通常在10-15个月，随后将很快走稳并回落。2003年以来PPI经历了5轮快速上涨，前4轮上涨周期分别经历了12、13、10、14个月。此轮PPI上涨已有1年时间，下半年大概率将走稳回调。第四，价格上涨从PPI向CPI的传导不畅。年初以来PPI与CPI剪刀差显著扩大，价格上涨主要在生产端，生活端价格涨幅有限，表明初级产品价格上涨从生产端向终端消费的传导较为缓慢，不会带来全面通胀。第五，下半年PPI翘尾因素明显下降。7月PPI翘尾因素为2%，8月之后逐月下降。第六，今年4月以来，国家多次出台大宗商品保供稳价措施，打击人为炒作、抢购囤货行为，帮助企业应对上游原材料涨价问题，将对遏制输入型通胀起到积极作用。

 

预计下半年CPI涨幅将高于上半年，全年平均上涨1.3%左右。综合来看，全年物价运行整体平稳，通胀不会成为今年中国经济运行的主要矛盾，更不会成为宏观政策应该关注的主要目标。

 

罗奂劼：PPI三季度出现拐点，CPI完成M型走势。在PPI将于三季度末后同比趋势性回落的判断下，非食品CPI筑顶过程可能于2021年三季度出现，筑顶期可能会延续至2022年上半年，同比高点可能达到2.5%左右。2021年CPI大致走出M型格局，基数效应下6月、11月可能分别为两个高点，单月最大涨幅在2.5%以内，全年平均涨幅约为1%。

 

 

中国经济时报：面对经济的不确定性，请问宏观政策如何因应国内国际形势？

 

唐建伟：货币政策将维持“不紧不松”。下半年，稳增长、控通胀、稳利率是可能影响货币政策走向的三股压力。综合来看，高通胀的可持续性较弱，有逐渐缓解之势；美联储缩表兑现时点靠后，可能在今年底或明年初实施，因此它们都不会是今年货币政策的掣肘；而稳增长、防风险则是下半年需要考虑的主要压力。预计货币政策将对经济恢复维持必要的支持力度，平缓社融增速的过快下滑。同时为降低实体经济综合融资成本，在7月份全面降准之后，不排除下半年仍有全面或定向降准的可能性。从投放模式来看，OMO小额操作和MLF等量续作相搭配的日常投放模式有望延续，能在“熨平”短期波动的同时有效平滑市场预期；从投放结构来看，货币政策将继续发挥结构性精准“滴灌”作用，定向支持实体经济的重点领域和薄弱环节。

 

财政政策下半年将更显积极。今年上半年财政支出进度较为缓慢，下半年将明显加快，回到疫情之前财政支出节奏前慢后快的常规状态。上半年财政支出额度离全年财政支出预算25.01万亿元还差很远，6-12月可使用的财政资金额度达到15.66万亿元，预计下半年财政支出进度将明显加快。上半年出现财政盈余，全年财政赤字额约有3.6万亿元没有使用，6-12月合计财政资金使用额度达到19.4万亿元，积极财政政策的空间充足。从专项债发行情况来看，1-5月发行地方政府专项债券11703.6亿元，完成全年计划的32.1%。全年计划发行专项债券3.65万亿元，剩余2.48万亿元还未使用，将在下半年和明年对经济增长形成积极支撑作用。在已发行的专项债中，再融资债券和新增债券几乎各占一半，意味着专项债用于新项目融资的只有一半左右。

 

王静文：下半年政策财政发力，货币持稳。

 

近几个月来，财政政策的重点放在了民生领域，而没有在基建领域发力。无论是财政支出增速还是专项债发行节奏，都慢于平常年份。展望下半年，财政政策可能需要加大逆周期调节力度，随着财政支出和专项债发行进度的加快，基建投资增速将有望平稳回升。

 

货币政策基本延续了“紧信用+稳货币”，社融所代表的广义流动性持续收紧，目前增速仍未见底；狭义流动性则保持平稳，央行通过小额高频的公开市场操作适时“补水”，引导市场利率围绕政策利率上下波动，并在汇率出现剧烈波动时，通过多种措施对市场预期进行引导。展望下半年，物价对货币政策的掣肘将会减弱。随着国家加大大宗商品保供稳价力度，预计PPI已于5月见顶，下半年将持续回落，CPI受猪肉价格拖累也将处于较低水平，物价将不再成为货币政策调节的考量因素。但货币政策转向宽松的可能也并不大。从必要性看，5月社融两年平均增速为11.8%，下半年仍有望保持在11%以上水平，而名义经济增速将延续回落，社融增速下半年将会高于名义经济增速。经过此前的连续宽松，目前金融机构加权平均存款准备金率为8.9%，为2007年以来的最低水平，加上一些普惠金融定向降准措施，总的准备金率已与发达国家相去不远，继续降准空间并不大。央行目前更为看重的政策利率，无论是OMO还是MLF，目前都处于历史最低水平。综合来看，预计下半年央行将继续保持政策的连续性、稳定性、可持续性，政策利率变动的可能性不大，结构性工具的调节作用将充分发挥。

 

罗奂劼：积极财政政策实施力度有所加大。下半年，国内经济增长继续回归常态，物价增速将在三季度触顶，出口增速逐步回落，地方政府债券置换需求下降均为大概率事件，为积极财政政策适度发力提供了条件。随着项目申报进程加快，科技相关支出可能有所回升。从专项债投向来看，广义基建、城乡发展、医疗卫生、生态环保等项目的债券数量占比有望稳中有升；随着棚改计划临近尾声，棚改、旧改等项目债券占比将会下降。

 

货币政策稳健偏松推动融资增长回升。受需求回升的推动，下半年信贷余额增速将保持平稳，社融规模增速回落趋势有望在三季度迎来反转。新增政府债券发行提速将成为社融增量的主要来源。货币政策仍将以“稳”字当头，三季度初有望小幅降准以促进银行业加大力度支持实体经济。