2023年需要执行扩张性的财政政策
 

在既定宏观经济政策目标下，需要采取的是扩张性的财政政策和货币政策。不过，与2022年相比，2023年中国的财政赤字不仅没有进一步扩张，反而有所收缩。从具体数值上看，中国的财政赤字略有扩张。但是，中国预算编制中，部分财政收入的增长并不一定来源于该年度税收的增长，而是来源于往年的增长，部分财政支出也未必是该年度的实际支出，而是来年的支出，因此实际的财政赤字占GDP比重与官方公布的数据有所差别，财政政策实际上略有收缩。

 

2023年，中国国债为3.16万亿元，地方政府债为0.72万亿元，地方政府专项债为3.8万亿元，各项债务安排总计7.68万亿元，假设中国GDP完成5%的增长目标，达到127万亿元，则财政赤字占GDP比重预计为6%。在此安排下，财政赤字增速略高于预期的GDP增速，可以认为赤字率是合理的。但是，鉴于当前中国经济增速仍处于持续下跌趋势，且当前中国正面临严峻的就业形势，故而应当进一步加大财政刺激力度，并结合当前经济态势适当地采用更高的财政赤字率，而非死守3%的界限。

 

1996年我们访问日本大藏省时，大藏省就强调财政赤字率不能突破3%，债务对GDP的比不能突破6%，当时我认为他们说得非常对，后来知道这种看法是错误的。

 

就债务问题而言，当前市场普遍担心的问题是地方债暴雷。的确，中国的地方债存在着比较大的问题，不过问题的产生与政府的财政政策有关。具体而言，中国基础设施投资的融资结构有一个显著特点：低收益、缺乏现金流且具有极高公共产品性质的基础设施投资过度依赖市场化的高成本资金。这种融资结构虽然降低了国债占GDP比重，降低了中央政府的财政风险，但却提高了广义国债占GDP比重，增加了地方政府的财政负担和债务风险。

 

从地方政府基础设施投资的具体融资结构图可见，2021年地方融资平台主要资金来源是从资本市场上借贷，占比达55.7%，中央预算对于基础设施投融资的贡献仅为0.1%，甚至不足0.1%。这也意味着，借贷成本越高的资金使用得越多，成本越低的资金反而使用得越少。这种融资结构是导致地方政府债务不断恶化的重要原因。当然，地方政府还存在其他问题，如政绩工程、资金浪费等，此处不做讨论。

 

我想强调的是，中国目前的财政状况和货币政策空间使政府有能力解决地方政府债的问题，所以需要抓紧时间赶紧解决，不要拖延。但不能等地方政府债问题解决了之后，才把执行扩张性财政政策问题提上日程。经济增速下降只会使地方债问题进一步恶化。

 

对于今年的中国财政政策，需要强调的是，增发国债支持基础设施投资是稳定中国经济增长的关键。这是中国经济乃至日本经济中老生常谈的观点，未必受一般的中国学者尤其是年轻学者待见，但随着年岁渐长，我越发觉得这是最好的选择。另外需要说明的是，我说的不是狭义的基础设施，不是修铁路、建桥梁、盖房子，而是一种相对广义的概念，包括教育和养老等领域的公共基础设施。

 

财政政策在宏观经济政策中应当发挥主导作用，如果不能采取扩张性财政政策，中国经济增速持续下滑的趋势将无法扭转。借助财政政策来稳定经济增速就意味着增加财政支持，也就需要相应提高财政赤字占GDP比重，不过，全国两会时已经规定了3%的财政赤字率，无法随便更改。因此需要考虑如何增加财政赤字，如何增加财政政策刺激力度。

 

 

一是中国国债占GDP比重相对较低。参考日本经验，当日本国债占GDP比重达92%时，市场就普遍担忧日本经济会崩溃，但如今日本国债占比已达210%，经济却并未崩溃。相比之下，根据中国官方统计，中国国债占GDP比重约60%，如果根据IMF统计，占比也仅为100%左右，低于绝大多数发达国家。

 

二是中国高储蓄率的特点意味着对金融资产特别是国债的较强需求。储蓄率较高的背景之下，必须有相应的借债需求，否则只储不借必然导致经济增速下降。

 

三是中国国债市场规模过小，不足以形成资本价格的定价基础和建立无风险曲线的基础。中国国债在资本市场中占比极低是制约中国资本市场顺利发展的重要因素。

 

四是国债占央行资产负债表比重较小。当前，我国央行资产中比例最大的部分为外汇储备，这与美国、日本形成鲜明对比。如果能够增加国债在央行资产中的比重，将有助于完善央行货币供应调控机制，使央行更好地执行其货币政策。具体来说，我国进行公开市场操作的对象并非国债，而是一些所谓的高质量债券，这与其它国家显著不同。

 

五是中国也可以采取一系列措施来防止增发国债导致的利率上升和挤出效应，如央行可以通过扩张性货币政策压低国债收益率。

 

总之，除了降息之外，为了尽可能降低财政赤字的融资成本，央行应该从二级市场购入国债，在存在通缩压力或没有明显通胀风险时，甚至也可以考虑从一级市场购买国债。