世界格局的重大调整对中国宏观调控政策提出新的要求，过去以总需求为着力点的逆周期调控思路受到长期不稳定不确定因素增长的挑战，兼顾短期波动与长期发展，以解决经济发展过程中的结构性、长期性问题为目标的跨周期调控成为新时期的施政框架。7月30日，中共中央政治局会议强调，“完善宏观调控跨周期设计和调节，实现稳增长和防风险长期均衡”，首次将“跨周期”纳入中央级别会议通稿，体现我国调控思路的重要变化与升级，宏观调控的重心转向跨周期调节下的均衡回归。

 

（一）财政政策：回归常态

 

疫情冲击导致总需求显著降低，制约货币政策有效性。财政政策成为2020年稳定经济发展的主要抓手。回顾2020年，财政政策在总量积极扩张的主基调下，注重平衡增长与改革，优化资源配置格局，着力民生支出，调整产业布局，结构性特征明显。

 

具体而言，面对疫情冲击，2020年我国采取了有力的积极扩张的财政政策。总量上，广义赤字率或达到10%以上，通过上调财政赤字率至3.6%以上、发行抗疫特别国债1万亿元、新增减税降费2.5万亿元、上调专项债额度至3.75万亿元等一系列举措，大幅提升财政支持力度；结构上，优化区域与产业配置，区域层面，向地方倾斜，建立特殊转移支付机制，使资金直达市县基层，切实保障基层经济运转；产业层面，重点流向新基建、新城镇化建设和交通、水利重大工程等“两新一重”领域，支持老旧小区改造，扩大社保、教育和公共卫生领域支出，关注就业民生。

 

展望2021年，基于经济复苏与财政平衡考虑，预期积极财政力度有望趋缓，财政政策或回归常态。具体而言，总量上，经济复苏下“稳杠杆”重新成为政策重心，2020年特殊情境下采取的超常规融资将有序退出，比如，1万亿元抗疫特别国债大概率退场，专项债和减税降费力度或有退坡，财政赤字率较大可能降至3%左右，广义赤字率或从2020年的10%以上降至2021年的8%以内；而支出方面，基于“十四五”规划“统筹推进基础设施建设”的要求，预期2021年在上述广义财政收支目标下，基建投资有望实现4%左右增长。结构上，财政政策作为传统结构性政策，担负着十四五开好局的重要任务，预期明年财政政策将围绕科技创新、产业升级、消费等方面进行更多结构性安排，比如，在科技创新方面，优化科技类贷款风险补偿机制，强化财政贴息等措施；在产业升级方面，加大“两新一重”领域投资，引导新兴产业发展，促进传统产业改造升级；在消费方面，加大民生支出力度，保障就业民生，缓解居民消费的后顾之忧。

 

（二）货币政策：结构与审慎

 

在跨周期调节框架下，货币政策从传统总量政策向“结构性”和“审慎性”转变。回顾2020年，跨周期特点贯穿货币政策全年动向。

 

上半年，面对新冠肺炎疫情冲击，为有效促进经济复苏并兼顾宏观杠杆率稳定，我国采取了“宽信用”的货币政策导向，一改“大水漫灌”式普遍宽松的“宽货币”模式，坚持结构性宽松，通过小微企业信用贷款支持计划、小微企业贷款延期还本付息等新型工具，引导资金流向小微、民营等普惠领域，同时有效承接政府部门融资需求，做好与财政政策的有序协调，充分彰显结构施策、审慎宽松的政策取向，有力保障了我国经济的边际改善。

 

下半年，伴随经济弱势复苏，出于通胀风险以及资金活化水平偏低的考虑，我国坚持审慎的政策导向，货币政策总体呈边际收紧态势。实际上，2020年的货币政策转向在上半年的5月即有所体现，MLF和LPR报价自4月20日之后，再无进一步走低，监管的审慎态度在市场中有效反映。在保持总体流动性合理充裕，货币政策总量边际收紧的基础上，下半年货币政策重心在于健全市场化利率形成和传导机制，包括督促金融机构将LPR嵌入贷款FTP中、暂停部分信托公司融资类业务等，以疏通货币政策传导机制，提高政策有效性。

 

展望2021年，伴随经济逐步复苏，尤其是明年一季度在低基数效应下经济或现两位数增长，预期货币政策将回归稳态，表现为总体中性、结构优化的政策导向。具体而言，总量上，经济持续复苏为宽松货币政策退出提供空间，超常规政策或有序退场，比如，2021年到期的1.8万亿元再贷款再贴现额度中，用于抗疫和复工复产的8000亿元大概率退出；社融增速或按照货币政策执行报告“同反映潜在产出的名义GDP基本匹配”的要求，维持在10-10.5%的区间，整体政策取向相比2020年略有收紧。但另一方面，作为传统总量政策，货币政策仍承担重要的逆周期调节任务，中期来看，货币政策将基于经济复苏进程，提升逆周期调节能力，适时进行政策微调，总体维持货币中性。结构上，明年作为“十四五”规划的开局之年，预期货币政策将更加突出结构性特征，全面深化市场化利率改革，强化影子银行监管，疏通货币政策传导机制，优化资源在区域、产业、周期上的配置，助力中国经济结构转型升级。

 

（三）监管政策：严监管态势延续，防风险侧重点凸显

 

今年以来，监管政策持续把握好稳增长和防风险的动态平衡，不断增强政策措施针对性、有效性，持续深化金融供给侧结构性改革，推动经济高质量发展，加强防范和化解金融风险，稳步扩大对外开放。在稳增长方面，监管部门先后就中小微企业贷款延期还本付息、“三区三州”扶贫、“三农”领域发布重要通知文件，同时出台规范信贷融资收费降低企业融资综合成本的通知；在防风险方面，适时建立逆周期资本缓冲机制，开展银行业保险业市场乱象整治“回头看”工作等。

 

当前经济尚未全面恢复，疫情仍有较大不确定性，叠加经济下行期因素，银行业传统金融服务受限，监管政策将持续引导金融机构加强“两新一重”等重点领域金融服务，持续加大对先进制造业、战略性新兴产业和民营小微企业的支持。特别是当前阶段，房地产作为现阶段我国金融风险方面最大的“灰犀牛”，监管将持续严控银行信贷资金违规进入房地产市场。

 

目前，国内疫情得到有效控制，我国率先实现经济复苏和增长，中小微企业贷款延期还本付息等阶段性政策大概率将退出，但监管支持制造业、中小微企业等实体经济发展的方针政策不会变。此外，监管将会持续开展银行不合理和违规收费检查，大力整治违规收费行为，对违规涉企收费，特别是中小微企业融资收费，保持严监管氛围。

 

受经济下行和疫情影响，前三季度银行业共处置不良贷款1.73万亿元，同比多处置3414亿元，新提取贷款损失准备1.54万亿元，同比增长15%。疫情带来的金融风险存在一定时滞，预计有相当规模贷款的风险会延后暴露，未来不良、特别是小微企业不良资产上升压力较大。对此，监管部门将持续引导银行业做实资产质量分类，备足抵御风险“弹药”，加大不良处置力度，同时要严控增量风险。

 

资金面宽松背景下市场乱象易反弹回潮，一些高风险影子银行业务以新面目卷土重来，未来监管部门将会健全统计监测，持之以恒拆解高风险影子银行业务，聚焦突出问题和风险点，对影子银行和交叉金融业务设立“禁区”，坚决防止影子银行回潮和结构复杂产品死灰复燃。同时，监管部门还将建立风险隔离，确保监管全覆盖，完善影子银行的风险分类、风险权重、资本拨备计提等标准，进一步疏通融资渠道，引导资金更高质量服务实体经济。

 

未来监管透明度和法治化水平将进一步提升，严监管的趋势大概率将延续。伴随着国内经济的稳步复苏，监管部门在稳增长和防风险的动态平衡中将更侧重于防范和化解金融风险，强调金融回归本源，服务实体经济。监管政策将更注重“两新一重”、先进制造业、战略性新兴产业和民营小微企业支持，严控房地产市场，持续加大银行业违规收费监督检查，前瞻性应对银行不良资产反弹，持续拆解高风险影子银行业务，严厉打击非法金融活动，坚决整治各种金融乱象，严防外部输入性风险。

 

（四）资本市场：市场扩容与价值投资

 

资本市场是优化我国经济结构，实现跨周期调节目标的重要环节。近年来，我国积极推进资本市场全面深化改革，围绕市场扩容与贯彻价值投资理念两方面，采取了一系列有效措施，为促进新兴产业发展，提升资源配置效率发挥了重要作用。

 

首先，在市场扩容方面，相继设立新三板、科创板，为不同体量、不同特点的企业提供上市通道，做好通道的增量工作；同时，对存量通道逐步完善，改革发行办法，试水创业板注册制，建立完善转板制度，健全多层次资本市场；其次，在贯彻价值投资理念方面，引导以社保基金、养老基金等为代表的长期机构投资者入市，强化上市公司行为监管与投资者保护，放宽创业板涨跌停板波幅，提高市场定价效率，引导资源流向有价值的行业与公司，切实改善市场配置效率。

 

展望2021年，在“十四五”开局之年，面临经济转型升级的重要历史任务，预期资本市场改革有望纵深推进。监管方面，对于上市公司违法违规行为的监管将愈发严格，信息披露要求或进一步提升，为注册制的全面推广和市场化定价提供基础；发行方面，注册制改革向主板市场逐步扩展，转板制度或进一步完善；交易方面，主板市场涨跌停板波幅或扩大，T+0交易或在创业板与科创板试水先行，市场参与方逐步转向机构为主，个股分化加剧。

 

作者：王军 中原银行首席经济学家、中国国际经济交流中心学术委员会委员