原标题：全球应对新冠肺炎疫情影响的经济政策分析

□ 上海交通大学上海高级金融学院、上海交通大学中国金融研究院课题组

新冠肺炎疫情通过对社会及其正常运行体系的冲击使得实体经济停摆，产生极为直接、全面和巨大的影响，包括需求大幅下降；供给受到极大冲击；金融市场高度紧张和动荡；各宏观经济指标全面恶化、不确定性不断增大。

全球各主要经济体对疫情的防控，先后从以稳定金融和经济为主线的“常态管理”，迅速转变为以抗疫救灾为首要任务，同时维护金融和经济稳定的“非常态应对”。

各主要经济体的货币金融与财政政策紧密围绕“1+5”的目标。即首要目标是支持抗疫救灾，然后加以5个经济目标：保障民生、纾困企业、稳定金融、降低经济危机风险、引导市场预期和准备经济复苏。这些政策呈现如下“全球性应急管理”的特点：连续出台且目标明确、力度空前、工具丰富、覆盖全面、各国政策联动。

各主要经济体的经济金融政策目前起到了一定的稳定预期的政策效果。可以预见，随着疫情得到控制，各国的经济政策会步入第三阶段，即稳定经济、推动复苏。相应的政策目标会转向常态目标，即就业和经济增长，其模式也会逐渐趋于常态管理。需要强调的是，经济的稳定和复苏只能是在疫情完全控制以后才有可能实现，并成为政策的主要目标。

下一步各国政策走向取决于四个因素：一是各国疫情发展及疫情防控成效，二是现行政策的效果，三是经济形势的发展，四是全球疫情蔓延的情况。面对新冠肺炎疫情这一全人类的共同危机，各国必须进行防疫协作，积极支持国际组织发挥作用。在此基础上，要加强国际宏观政策协调，共同维护全球产业链供应链稳定，以此稳固世界经济的发展。

此次新冠肺炎疫情对全球社会和经济带来了巨大的影响。随着疫情在全球蔓延，各主要经济体不断推出超常的经济政策予以应对。本文尝试对此次疫情的特性和发展，其对全球经济的冲击机理、传导路径和实际影响，以及各主要经济体经济政策的应对模式、主要目标和举措进行一个系统的梳理和分析，并对各项主要经济政策的效果和影响提出初步的评估和讨论。

一、此次疫情的性质和特征

准确、深刻地认识此次疫情的基本性质、重要特征、发展规律，是判断其对社会和经济的近期和远期影响、制定恰当应对措施和政策的基础。

1.疫情的基本性质

此次疫情发生至今，其性质和特征已非常明确，即突发的全球性灾难（global catastrophe）。它既不同于外生的突发性自然灾害，如地震、台风，也不同于内生的突发公共事件如911。其起源虽是外生的，即COVID-19病毒，但其影响又取决于全球的抗疫举措，从而是外生伴随内生、两者互相作用。正因如此，其影响更具有全球性，持续时间更长，且具有极大的不确定性。

这场突发的全球性灾难，已经对全球经济和金融市场造成了剧烈冲击，并有可能演变成为一场全面的经济和金融危机。与历史上以往的全球经济金融危机相比，此次疫情的起源和性质截然不同，它直接冲击实体经济的基础，即居民和企业。

由于疫情的演变取决于外生与内生的相互作用，各国政府的应对措施是否得当，以及全球政策是否能够协调配合，对控制疫情在全球蔓延有着决定性的作用。而疫情的逐步扩散，以及其严重程度的不断增加，也导致了政府的应对模式从常态管理模式急速转变为非常态模式，并且应对措施不断升级加码。

2.疫情的特征

与一般自然灾害和公共突发事件相比，此次新冠肺炎疫情具有以下特征。

第一，发展的全球性。截至4月5日，全球已有203个国家地区出现新冠肺炎病例，确诊超过119万例。

第二，影响的全面性。此次疫情对经济基本面的冲击罕见地同时体现在供给端和需求端，给各国政府的公共卫生防疫系统、社会组织秩序和制度体系，以及经济体系带来了巨大的考验。

第三，程度的严重性。目前，美国的纽约州、意大利的伦巴第大区和西班牙马德里已成为全球受疫情影响最严重的地区。若疫情继续快速蔓延下去，很多国家可能也将同样面临类似的挑战。

第四，较长的时间性。从1月下旬开始到现在，疫情已经持续了2个多月。就目前人类对新冠肺炎病毒的认知而言，从防治上克服可能还需要相当时间。

第五，极大的不确定性。疫情今后的演变、持续时间、影响范围目前都存在着巨大的不确定性。如果疫情进一步蔓延，将会对全球经济带来进一步的影响和更大的不确定性。

二、新冠肺炎疫情对全球经济的影响

就疫情对全球经济的影响，我们首先就其影响机理、传导途径和实际影响做一个简要的梳理和分析。

1.影响机理

一是疫情对实体经济产生直接影响。各国采取的疫情防控措施对社会运行体系的影响，迅速传导到实体经济。从需求侧来看，居家隔离导致消费骤减，对总需求也造成了巨大负面影响；从供给侧来看，企业生产被迫中断，产业链和供应链出现断裂；未来疫情拐点的不确定性，也给经济带来巨大的不确定性。

二是实体经济的下滑和不确定性同时影响金融市场。实体经济下滑对金融市场的影响具体表现在各国金融市场流动性紧张，资产价格大幅下跌及波动率上升。并且由于经济下行，导致企业信用风险也快速提升。

三是对经济恶化的顾虑和财政的制约影响了各国政府控制疫情的决心，从而带来疫情的扩大。主要西方国家并未于第一时间采取有力的防控措施，导致疫情迅速扩大，进而又延缓了实体经济的恢复，出现了“疫情扩大→实体经济下滑→金融市场冲击→疫情控制不足进一步扩大”的恶性循环。

2.传导途径

疫情及相应的管控措施对经济的冲击是多方面的，并相互传递。

一是产业之间相互传递。疫情的影响从受影响最直接的行业，通过行业之间的供应链，以及“收入-消费”这一链条传导到更多行业。

二是金融与实体经济之间的相互传递。疫情对经济的影响首先体现在制造业、服务业等实体经济领域，进而导致金融市场的下跌与波动；金融市场的下跌反过来又导致企业现金流和资产负债表的进一步恶化。

三是微观与宏观之间的传递。疫情对微观个体的生产和消费的影响反映在宏观经济层面的各项指标；供给冲击和宽松货币政策，又可能带来通胀压力，这些宏观因素反过来又会影响微观层面，导致居民消费水平的下降。

四是国际间的传递。疫情的全球蔓延导致部分全球供应链和国际贸易中断。全球资本市场共振下行，美联储宣布降息后，世界主要经济体也采取了类似策略。

3.实际影响

一是需求大幅下降。疫情在全球不断蔓延之下，各国的总需求都受到了巨大的负面影响。封城、社会隔离等措施使得居民消费大幅下滑，这也导致企业对上游产品和原材料的需求大幅下降。

二是供给受到极大冲击。在疫情全球蔓延的情况下，社会隔离等措施导致劳动力短缺，各行各业生产停滞和无法复工导致各国供应链中断。疫情对服务业、产业链较为全球化的行业、进出口贸易的相关行业和强顺周期行业，带来较大的负面影响。

三是金融市场高度紧张。疫情给经济带来的影响和巨大不确定性立即在金融市场上产生一系列连锁反应：流动性从松到紧，市场流动性指标均呈现2008年全球金融危机时的走势；信用从扩张到收缩，央行向市场提供了大量流动性，但是金融机构之间的流动性供给意愿并未上升；风险偏好由高向低快速转换，投资者偏好持有现金；美元成为避险资产，大规模的美元回流使得新兴市场货币面临贬值压力；资产价格大幅下跌。

四是全球宏观经济指标将全面下降。在疫情的蔓延下，各国总需求和总供给的双重下滑，将导致各国的GDP预期下降，前景堪忧，同时失业率大幅上升。据联合国经济与社会事务部预测，受疫情影响，今年全球国内生产总值将萎缩近1%。

三、各国经济政策的归纳和分析

1.经济政策的驱动、目标及其演变

随着新冠肺炎疫情在全球快速蔓延，各国的经济政策目标和模式也逐渐发生根本性转变。欧美的经济政策，在疫情扩散阶段是以稳定经济和金融为主线的常态管理；但随着疫情的全球性爆发，现在已完全转变为“以抗疫救灾为首要任务”的非常态应对，其经济措施着力点在支持抗疫救灾和保证经济发展两个方面。

根据疫情发展的不同阶段，我们对各国经济政策的目标和举措形成如下的分析框架。

第一阶段：以稳定经济和金融为主线的常态管理。

在这一阶段，疫情尚处于全球局部发生阶段，欧美主要经济体对病毒的判断也处在“存在可能蔓延至本国的风险”的阶段，并未采取超常规的应对措施，而仅采取了常规的货币政策，以稳定金融市场和经济、维护市场信心为主要目标。

第二阶段：“以抗疫救灾为首要任务，同时稳定经济金融”的非常态应对。

从3月中旬至现在，疫情进入全球爆发阶段，以美欧为代表的主要经济体的国内疫情开始快速蔓延，各国政府逐渐意识到疫情防控是当务之急，也是经济政策的首要目标和实现其他目标的基础。全球主要经济体的经济政策都进入了非常态应对的管理模式。这一阶段的经济政策都围绕疫情防控、救助、缓释风险、稳定经济与市场来展开，以抗疫救灾为首要任务，同时兼顾稳定经济金融。

具体来讲，这一阶段非常态应对的经济政策目标为“1+5”。首要目标是支持抗疫救灾，然后加以五个经济目标：保障民生、纾困企业、稳定金融、降低经济危机风险、引导市场预期和推动经济复苏。

各国的政策随着疫情的发展演变不断调整目标和层层加码，这一特征将会贯穿至抗疫取得确定性胜利之前的整个期间。

第三阶段：以复工复产和经济复苏增长为目标的常态经济应对。

可以预见，随着疫情得到控制，各国的经济政策会步入第三阶段，即稳定经济、推动复苏。相应的政策目标会转向常态目标，即就业和经济增长，其模式也会逐渐趋于常态管理。需要强调的是，经济的稳定和复苏只能是在疫情完全控制以后才有可能实现，并成为政策的主要目标。

2.各主要经济体抗疫经济政策

1)中国

中国的应对政策一开始即以疫情防控为主要目标，进入第二阶段非常态应对。这一阶段的主要政策目标是抗击疫情和帮助家庭、企业渡过难关。在疫情防控方面，代表性政策为武汉暂时关闭离汉通道、春节假期的延长，以及安排疫情防控重点物资生产企业复工复产。同时，对疫情可能带来的影响进行评估，出台疫情医疗保障措施、企业流动性支持措施和稳定就业措施。

从2月底开始，中国的疫情防控政策逐步过渡到第三阶段，即复工复产与经济复苏。这一阶段相关政策包括阶段性减免企业社会保险费、对中小微企业贷款实施临时性延期还本付息，以及人民银行实施的普惠金融定向降准和运用再贷款再贴现支持企业复工复产等。同时，加强国境卫生检疫工作，对入境人员采取集中隔离措施。

2)美国

美国的疫情防控政策在经历了第一阶段后进入第二阶段。

第一阶段是将病毒控制在本国以外，避免疫情的区域性转移，同时采取常态的货币政策稳定金融市场。疫情开始全球蔓延后，全球股市出现大幅下跌和波动。从3月3日宣布紧急降息，到3月23日推出无限量QE，美联储采取了一系列措施，向金融市场注入大量流动性，其目的在于切断金融市场对实体经济可能的负反馈作用。

第二阶段是以非常态经济政策，全方位控制疫情及消除影响阶段。在3月中旬之前，美国一直在抗击疫情和维护经济中摇摆。最终，持续升级的疫情使特朗普将抗击疫情作为首要任务。该阶段的政策主要集中在抗疫救灾、保证民生、稳定经济上。例如，3月25日，美国参议院全票通过2.2万亿美元的救助计划。

3) 欧洲各国

与美国类似，欧洲大部分国家也没有在第一时间采取有效措施进行疫情防控，而是推出一系列宽松的货币和财政政策应对金融市场的波动和经济的冲击，直至病毒全面扩散后，才开始采取一系列防控措施。可以说，欧洲各国也处于疫情应对政策的第二阶段，即非常态应对阶段。

3.各国抗击疫情的主要政策梳理

1) 公共卫生危机管理政策

a）旅行和入境限制：随着疫情扩散，绝大多数国家和地区采取了旅行和入境限制。

b）商业社会活动临时中止：多个国家和地区禁止或推迟多人集会及大型活动，关闭酒吧、餐厅、剧院、电影院、体育馆等公共场所，关闭学校和企业，倡导在家工作。

c）公共卫生和医疗：包括方舱医院的建立；医务人员跨区调动；提供紧急资金支持疫苗研发和医疗产品分发；增加公共卫生和医疗支持；加强信息分享，开展药物、疫苗研发、防疫合作等。

d）人员流动监控：例如中国推出健康码解决人员出行问题。

2) 稳定金融市场的政策

a）传统货币政策：大幅降低政策利率；加大公开市场操作规模，向市场注入流动性；加大对银行的贴现窗口投放；设立多种紧急信贷计划。

b）非常规货币政策：美联储、欧洲央行、英国央行均启动了购债计划，且美联储推出无限量QE，并通过设立SPV购买商业票据、企业债券和信贷、ABS；日本央行加大购买风险资产ETF。

c）其他金融政策：德国、英国、俄罗斯均放松银行业监管政策，调整资本规定以支持银行放贷；瑞士和挪威加大汇市干预力度，维持汇率稳定；欧盟收紧卖空规定、法意西比四国出台卖空禁令、韩国交易所短暂实施涨跌限制。

3) 维持基本民生的政策

从增加居民收入和降低居民支出两方面推进，前者主要通过财政政策来实现，包括发放现金、向停工工人支付工资、提供救助以及扩大失业保险等，后者包括延长居民债务还款期限、减免居民医疗费用等。

4) 保就业机会的政策

a）对中小企业提供援助并降低税费，确保中小企业不会因为停产而裁员。

b）维持大企业的正常融资，为供应链的维系提供保障，进而维持小企业的生存。

4.本次抗疫的主要政策特点

此次疫情在短期内对全球经济增长和金融稳定带来了巨大的影响，并且已超过2008年全球金融危机。欧美主要国家的经济政策初始时采用的是以稳定经济和金融为主线的常态管理，但是目前已经转变为“以抗疫救灾为首要任务”的非常态应对。此次出台的抗疫经济政策具有以下特点。

一是视疫情发展状况连续出台，措施力度空前加大。

二是政策工具十分丰富，既有常规又有非常规工具，以缓解金融市场流动性压力和降低企业融资难度和成本。多国政府采用“直升机撒钱”政策，直接派发现金给公民和企业。这些政策组合与以往相比，有以下不同。首先，财政政策占主导地位。居民和企业的收入受疫情冲击大幅下滑，疫情防控离不开财政的支持，这些问题仅靠货币政策难以解决。其次，财政政策的重点是给居民和企业直接提供资金支持，其目的都在“救难”和“纾困”。第三，货币政策与财政政策相互配合，稳定金融市场预期，防止因疫情而引发系统性金融和经济危机。

三是政策覆盖面广。应对2008年全球金融危机的政策措施主要集中在金融体系，而此次应对疫情的政策措施既包括不同的金融市场，更包括实体经济的各方面乃至居民。

四是各国政策联动，全球主要经济体先后紧密出台政策。自3月3日美联储降息以来，全球主要经济体以及其他国家和地区均先后出台了宽松的财政政策和货币政策。二十国集团在3月26日也宣布向全球经济注入超过5万亿美元资金，以及动用现有一切政策工具，以应对疫情及其影响。

四、对经济政策效果的评估和评价

1.政策的效果分析

1) 抗击疫情

主要国家政府对抗疫的医疗卫生资源的财政支持和投资均大幅上升。

疫情爆发初期，中国通过快速建造医院、号召全国医护人员赶赴湖北、保证医疗物资的不断供应、免费治疗病人，减少了医疗资源挤兑。同时，再配合各种财政支持政策，使得人民生活和企业复工逐渐回到正轨。

美国的2.2万亿美元计划中，有1260亿美元直接用于抗疫。根据我们测算，美国政府在抗疫方面的投入能基本满足目前的需要。

目前德国医疗系统被击穿的概率较低，而德国低病亡率的关键原因之一是该国充足的呼吸机储备。而其他欧洲国家的情况则不容乐观。

2) 保障民生

在经济停摆和收入停滞的情况下，评价保障民生相关政策的效果主要看政府的补助是否能让失业人群渡过疫情期。我们的测算给出如下结果：

在失业率低于11.7%的情况下，美国政府的援助能够让失业居民维持生活4至5个月以上。如果疫情和经济进一步恶化，失业率继续攀升，美国政府将需要额外的资金以资助所有失业居民。同时，美国政府的资助以退税或邮寄支票等方式发放，这一援助速度是否能够及时保障民生还有待观察。

在欧洲各国中，英国对个人的补助力度是目前最大的。英国政府3月20日推出援助方案，可以帮助英国疫情期间失业的居民维持生活3个月。欧盟4月2日推出规模达1000亿欧元的“紧急状态下减轻失业风险援助”。如果欧盟地区失业率达到15%，则此援助金额支撑不过2个月。

3) 纾困企业

对企业救助的效果，主要体现在小企业在无经营收入下可以维持多少天，以及政府的救助可以帮助企业延长多少天。我们的测算结果如下：

美国小企业在现有的政府救助下，总的现金维持时间约为80天。美国政府部门需要加快政策执行与协调效率，避免出现援助资金尚未到位，企业已经出现流动性问题的情形。

英国政府3月17日公布的财政纾困措施让每家小企业能获得18591英镑，此现金流能让小企业维持时间延长约20天。即便如此，大部分小企业维持时间都不会超过两个月。英国政府已提出后续会根据疫情追加财政补助。

日本于3月10日左右宣布第二批应对策略，平均每家中小企业将获得698美元，远不足维持现金流，大部分中小企业维持都难以超过2个月。

4) 稳定金融

通过各种丰富的货币金融政策工具，美联储为市场注入了流动性，防止流动性危机，目前尚未出现大型金融机构倒闭。衡量市场恐慌程度的VIX波动率指数，目前已从3月16日的82下降到4月3日的46.8，表明金融市场渐趋稳定。

5) 降低经济危机风险

经济是否衰退，可以从GDP和失业率两个指标来衡量，并结合采购经理人指数（PMI）、申请失业救济人数、消费者信心指数等来判断。中国的PMI已从2月份的35.7%上升到3月份的52%，说明中国严格的疫情防控政策为经济恢复做好了铺垫。美国及其他正处在疫情爆发期的国家，宏观数据还有待观察。

6) 引导市场预期、推动经济复苏

宏观政策的一个基本目标是引导企业、居民、市场形成合理稳定的预期，降低面临重大不确定性时的恐慌情绪，从而达到稳定市场和经济的作用。此次各国疫情防控的各方面经济政策起到了预期管理的作用。

2.政策的后续影响分析

1) 各国主要政策对本国后续影响的分析

一是金融稳定与企业杠杆问题。过度宽松的货币政策容易在股市和大宗商品市场产生资产泡沫，并且还会压低借贷成本，导致企业及家庭债务规模快速攀升，带来金融风险。

二是财政挤出效应和刺激可持续性问题。财政刺激容易对私人部门投资形成挤出效应；欧美及日本的政府债务已经很高，影响财政政策的可持续性和有效性；财政赤字是导致发展中国家汇率危机的重要因素。

三是长期经济结构调整及深层次结构矛盾问题。长期的低利率环境会影响企业提高效益的动力、市场出清的机制和经济结构的调整，也会影响解决制约经济增长的结构性问题，包括人口老龄化、技术创新缓慢、贫富差距扩大等。

2) 各国主要政策对他国的外部性影响

力度空前的宽松政策对其他国家带来的外部性影响不容忽视。在经济全球化时代，各国政策都有外部性，但主要经济体和大国的外溢性更强。比如，由于美元的世界货币地位，美国的货币政策的松紧均有“外溢”效果，包括加剧新兴市场的资本流动规模和波动；其他国家货币被动升值和竞争性贬值；新兴市场美元债务压力增加等。值得注意的是，未来量化宽松退出会使得上述影响出现反转，使新兴市场再受冲击。

此外，疫情可能加剧全球贸易保护主义、单边主义。当前全球产业链和金融市场的相互依存度较高，某些国家逆全球化的政策倾向将给其他国家带来非常大的冲击。

3) 宏观政策的空间

为应对疫情，各主要经济体（除中国外）大幅下调了利率，利率水平均达到历史低位。美国已经推出无限量化宽松，未来货币政策空间进一步下降。应对疫情出台的一系列财政刺激政策使得以美日英为首的发达国家的财政负债率又创新高，这也制约了未来财政刺激的空间。

4) 政府与市场的关系

抗击疫情过程中，政府以非常态政策应对，强力干预经济是有其必要性的，但也会带来政府和市场关系的变化。要关注这种变化，如果相对固化则可能导致对市场自身恢复能力的抑制，为今后的市场运作及经济运行产生新的不确定性。

五、下一步发展和政策走向

下一步各国政策走向取决于四个因素：一是各国疫情发展及疫情防控成效，二是现行政策的效果，三是经济形势的发展，四是全球疫情蔓延的情况。如果各国疫情态势严重、疫情防控效果不佳，那么疫情对全球经济金融的影响将进一步加大，现行政策的力度将无法满足疫情防控、纾困、稳定民生、降低风险的需要，而应进一步加大政策力度、使用更多的政策工具。如疫情持续时间过长，经济则可能步入“大萧条”时期。如果全球疫情在短期内能够得到有效控制，那么未来政策中心将可以从抗疫纾困转移至恢复经济增长。

值得关注的是，全球疫情防控难度和进度面临几个最为不确定的因素：一是欧美的疫情防控进展状况。二是发展中国家的疫情防控情况。如果疫情在发展中国家出现大规模爆发，将带来疫情在全球的第二次冲击波和巨大的人道危机，并为疫情的最终控制带来更大的不确定性。三是全球疫情的交互影响。需要谨防疫情未来在更多地区的交互影响，否则会导致疫情进一步反复和扩散。

面对新冠肺炎疫情这一全人类的共同危机，各国必须进行防疫协作，积极支持国际组织发挥作用。在此基础上，要加强国际宏观政策协调，共同维护全球产业链供应链稳定，以此稳固世界经济的发展。

本报告由上海交通大学兼职教授、上海高级金融学院执行理事屠光绍领衔课题组，课题组成员包括（按姓氏拼音排序）：董昕皓、胡浩、蒋一乐、李峰、王江、吴婷、严弘、张春、仲文娜、朱宏晖。