10月18日，国家统计局公布的2023年三季度宏观经济数据显示，基本面动能延续企稳回升态势，特别是代表内需的消费、制造业投资、基建投资等多个分项超出市场预期。经济数据发布后，10年期国债活跃券收益率开启震荡上行走势，收盘2.706%，较前一交易日上行1.9个基点；10月19日，10年期国债活跃券收益率继续上行。

 

　　不过，市场分析人士普遍认为，经济数据对债市走向影响相对有限，在当前环境下，收益率上行主要是政府债供给压力较大、资金面略偏紧所致。9月经济数据延续8月的反弹，但经济恢复的基础仍需巩固，财政、地产等政策发力预期是年内债市进一步调整的关键。

 

 

　　在去年同期基数回升背景下，我国三季度实际国内生产总值（GDP）增长速度从二季度的6.3%下行到4.9%，但仍显著好于市场4.5%的预期。同时，9月多项关键经济指标均出现积极变化，其中，规模以上工业增加值当月同比4.5%，较8月持平；社零当月同比5.5%，较8月回升0.9个百分点；1至9月固定资产投资累计同比达3.1%，其中，制造业投资、基建投资和房地产开发投资累计同比分别为6.2%、8.64%和-9.1%。

 

　　“9月经济数据相较于8月好转幅度更大，总量上三季度GDP同比增长4.9%，结构上工业生产改善明显，消费剔除基数效应后改善幅度也较大，投资需求方面，制造业高增的支撑仍在延续，此外，失业率也出现了明显下行。”中信证券首席经济学家明明在接受《金融时报》记者采访时表示，从原因上看，9月经济数据的超预期好转主要缘于近期财政支出发力、上游工业品的涨价补库以及外需的阶段性回暖。

 

　　对债市而言，明明强调，9月经济数据的改善对债市的确存在脉冲式的利空影响，但这种影响相对有限，影响债市的主线仍是经济数据好转背后的宽财政发力、政府债发行提速以及流动性趋紧等因素。

 

　　不过，西部证券分析师杜渐认为，经济数据向好加大了当前债市交易逻辑的分歧。一部分立足经济基本面持续修复，认为利率具有较强上行压力；另一部分则认为市场已部分定价经济修复预期，经济向好反而不利稳增长政策落地，利率仍有下行空间。两者的核心分歧或在于本轮经济修复内生动能持续几何。

 

　　杜渐进一步给出观点表示，本轮经济边际修复具有一定成色，当前也需要通过良好的经济成果以提振信心、稳定预期，经济修复与增量政策出台并不完全冲突。故在经济持续修复、增量政策可期、年末保盈利需求加大等多重因素影响下，短期内利率上行风险或显著加大。

 

　　“在经济恢复向好背景下，年底前，10年期国债收益率较有可能触及2.8%。”光大证券首席固收分析师张旭对《金融时报》记者表示，7月24日召开的中央政治局会议提出要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备。近期有利于经济发展的政策频出，债券市场正在迈过“收益率底”。

 

　　不过，在明明看来，四季度我国经济能否延续三季度末的修复弹性仍待考察，而地产销售、票据利率等需求端的高频数据仍然没有出现显著的改善趋势，当下10年期国债收益率与中期借贷便利（MLF）利率中枢已抬升至疫情放开以来的新高，进一步上行的空间可能较为有限。

 

 

　　国家统计局副局长盛来运在就2023年前三季度国民经济运行情况答记者问时表示，经济还在恢复过程中，出现的这些积极变化有些还是初步的，有些积极变化的可持续性还需要继续观察。经济运行中外部环境和内部需求不足的矛盾还没有根本缓解，经济稳定回升的基础还需要继续巩固。

 

　　在华创证券固收首席分析师周冠南看来，这一表述下，不排除政策继续加码、提前布局明年“开门红”的可能性，同时，债券供给、专项债提前批额度下达等影响仍在，集中缴款压力之下的资金变化是短期债市关注焦点。

 

　　从7月24日中央政治局会议提及的一揽子稳增长政策措施来看，目前活跃资本市场、地产需求侧支持等方面的工具已较多落地。明明表示，近期市场较为关注的两个尚未全面落地的政策工具分别是地方化债工作的推进以及城中村改造支持工作的落实。内蒙古等主要省市已通过发行特别再融资券的形式来缓解当地债务压力，而类似的债务置换操作可能还会有更多实施空间。

 

　　受特殊再融资债券集中发行叠加税期缴款影响，近期债市资金面呈现收紧态势，目前10年期国债活跃券收益率已从8月底2.54%的低点上行至2.70%附近。那么，政府债供给对债市走向是否会产生显著影响？

 

　　国金证券固收首席分析师樊信江表示，各省新一轮特殊再融资债券发行计划仍在持续公布，预计10月发行规模或近1万亿元。同时，依然需要关注提前批地方债及中央加杠杆等政策落地，四季度债市供给规模或超预期，10年期国债利率或围绕2.68%至2.75%区间波动。

 

　　明明表示，回顾历史上宽财政发力阶段资金面与债市走势，大致存在以下两个特征：一是相较于政府债多发引起的流动性缺口，较强的宽财政预期更容易引起长债利率脉冲式上行；二是财政发力引起的资金面调整通常是阶段性的，核心影响因素仍是市场流动性。

 

　　今年前三季度，货币政策稳增长力度加大，引导整个金融体系利率不断降低，商业银行净息差也持续收窄。人民银行货币政策司司长邹澜在三季度金融统计数据新闻发布会上表示，利率政策协同性的重要体现之一，在于银行保持合理利润和融资成本稳中有降两个目标的兼顾实现。对此，山西证券分析师郭瑞认为，目前，货币政策重点在于密切观察前期政策效果，加快推动政策生效，叠加经济恢复向好、财政发力、特殊再融资债加快发行等，预计四季度债券收益率将维持震荡。