11月季调后美国非农就业人数新增24.5万人，在数据发布前市场预期将新增46.9万人，11月非农数据显著低于预期水平。回顾近三个月的非农新增情况，9月、10月和11月的新增就业人数分别为66.1万人、63.8万人和24.5万人，当前美国就业市场的改善速度持续放缓，11月份这种放缓体现得更加明显。从整个疫情期间美国非农就业人数的变化来看，3月份就业总人数开始出现下降，4月份受疫情期间防控措施的影响美国非农就业人数单月减少了约2050万人，两月合计减少工作岗位约2120.1万个。从5月份开始非农新增就业人数由负转正，美国就业市场开始缓慢恢复，截至11月份累计增加了1198.7万人，但仍旧有约一半的就业岗位尚未恢复。从当前美国就业市场面临的情况来看，美国就业改善因财政政策的缺位而持续放缓，与此同时美国新一轮疫情仍未得到有效控制，这使得本就改善动力不足的就业市场显得更为艰难。

 

美国辉瑞、美国Moderna和英国阿斯利康，2021年的总生产能力为53亿剂，可以覆盖26.5亿人。俄罗斯的疫苗公司则透露，2021年可以供给俄罗斯以外的5亿人疫苗。另外还有5个进入到3期临床试验的疫苗公司，分别是美国强生、美国Novavax、德国CureVac、中国国药集团和中国科兴生物。美国Novavax研发的蛋白疫苗NVX-CoV-2373，有望在2021年第一季度之前给美国支付1亿剂疫苗。9月与主要疫苗生产商印度血清研究所合作，从而使得其年生产能力达到20亿剂。德国CureVac，2021年生产3亿剂，次年达6亿剂量。中国的灭活疫苗预期也将于年底前上市，将会达到6亿剂量。

 

另一方面，疫苗的有效性和运输还不容乐观。要将疫苗运送到每个城市、城镇或乡村，对社会各方面的合作、协调、同步和整合是前所未有的挑战。目前并没有一个完整的主数据库将每家医疗服务机构、医疗设备仓库、疫苗存放地点和运输节点汇集在一起，而这会成为疫苗物流运输的挑战。另一个挑战则是疫苗必须在受控条件下运输，有些疫苗需要在超低温度下存储，并且需要周密的计划和监测。例如，除非适当存储，否则某些疫苗冷链运输所需的干冰在空运过程中可能会变成二氧化碳气体。如果航空公司能够在飞行中使用适当的设备对疫苗进行监测，则可以通过这种方式运输新冠疫苗。

 

财长候选人耶伦对于财政刺激的态度非常积极，但参议院多数党领袖麦康奈尔否决了一项民主党提出的规模9080亿美元的财政刺激计划。新一届的参议院对财政的态度将显著影响未来的财政政策，面临新冠疫情的影响，共和党支持进一步发力财政政策，但是对刺激的规模与民主党希望的相距甚远。对于新一轮财政刺激计划，两党正在朝着共同的方向努力,规模上大概会在两党妥协下，达到5000亿~9000亿美元之间。

 

一般情况下，一国实际经济增长应该较大程度地影响其实际利率水平。但美欧实际利率走势与其各自GDP同比增速的相关性并不高。从长期来看，美国实际利率比其实际增长更为稳定、周期性更强。实际经济增长可能会反映经济中的一些短期矛盾，而实际利率则可能在反映一些长期矛盾。实际利率更有可能在反映一国的长期竞争力。美国长期经济竞争力取决于其劳动生产率。PCT专利申请数量及研发投入占全球比重可以说明美国是全球最大的创新国。而美元指数与美国潜在劳动力生产率同比及美国研发投入占全球比重均呈现长期高度正相关特征。由此可见，基于美国在科创方面的绝对优势，美元指数的过往走势更多地反映了美国自身变化。美国劳动力生产率增速上升和美国研发投入增加带动美国经济长期竞争力上升，从而导致美元指数升值。反之，美国劳动力生产率增速回落和美国研发投入增速放缓引发美国经济长期竞争力下降-，从而导致美元指数贬值。

 

美元指数的周期反映的也是全球产业转移引发的通胀周期。尽管美元指数是全球绝大多数商品的计价货币，表面看应该是美元走势驱动商品价格，但事实刚好相反。二战以来全球共发生四次产业转移：1950-60年代由美国转向日德、70-80年代由日德转向亚洲四小龙、90年代-2011年由亚洲四小龙转向中国大陆以及2012年以来中国大陆将中低端制造转向东盟六国。每一轮产业转移上半场都是弱资本开支周期、下半场都是强资本开支周期。

 

资本开支周期的强弱背后有三个层面：首先，产业转移上半场承接国人力成本偏低，进入下半场人力成本就会明显抬升。其次，产业转移上半场承接国城镇化率往往低于30%并处于缓慢攀升阶段，进入下半场承接国城镇化率往往升破30%，并加速攀升进而与全球其他国家形成资源争夺，推升通胀资产价格。最后，产业转移下半场容易形成过剩产能并对下一轮产业转移的上半场产生资本开支抑制。产业转移上半场对应弱资本开支周期，美国乃至全球的通胀中枢会被压低，但产业转移下半场对应的强资本开支周期，则美国乃至全球的通胀中枢易于被推升。由于美国是全球最大的消费国及创新国，对通胀水平更为敏感，因此全球产业转移通过通胀因素决定了美元指数的周期运行规律。

 

疫情冲击过后全球将进入二战后第四轮产业转移的下半场，也即全球将进入新一轮强资本开支周期阶段。由此可见，未来5-8年美元指数大概率处于贬值周期。除了产业转移这一基本面驱动因素外，每次美元指数进入贬值周期均存在一个重要的催化剂。1971年8月15日美元与黄金脱钩成为上世纪70年代美元贬值的重要催化剂。1985年9月22日《广场协议》是1985-1992年贬值周期的重要催化剂。1999年欧元诞生并于2002年7月被确认为欧元区唯一法定货币且对美元作为全球最大储备货币地位形成挑战，是2002-2011年美元贬值周期的重要催化剂。2020年以来，新冠疫情成为催化剂，美联储资产负债表膨胀速度显著快于欧央行与日央行，与美元趋势性走弱的情况基本吻合。美联储资产负债表今年已突破7万亿美元，超过美国GDP约14万亿美元的1/3。

 

1973年以来，美联储统计和公布的实际美元指数的底部已经出现了三次，分别是在1978年10月，1995年7月和2011年7月，其周期时长分别为17.8年和16年。美元周期的顶部应该也已出现了三次，分别是1985年3月，2002年2月和2020年4月，其周期时长分别为17年和18年。因此，实际美元指数的周期时长历史上来看有着15至18年的周期。