根据我们前文对下半年经济形势的展望，随着下半年国内经济逐步回到正常状态，企业盈利的修复与投资需求的持续发力，实际和名义GDP增速均处于上升趋势。在这样的宏观环境下，我们认为未来半年整体的配置风格应以积极进攻为主。并且，4月以来出现的外资回流现象我们判断为趋势性变化，而非阶段性行为。理由如下：全球货币政策重回超宽松状态且短期内不会逆转，当美元流动性困境结束后，3月以来释放的大量流动性依然需要配置资产。而中国市场无论从疫情形势还是经济形势都领先于全球。在全球主要资产中，人民币资产与美元资产的相关性最低。再者，2020年中国金融市场与金融行业将进一步对外开放。以上因素都有助于外资更加积极的参与国内资本市场。

 

债券收益率进入5月出现明显调整，10年国债收益率上行幅度超过15bp。一方面，4月经济数据较为积极，国内基本面形势对长端利率造成一定压力；另一方面，3、4月发力后，5月货币政策边际上力度没有进一步加大，市场对货币政策预期趋于谨慎。而从资金利率来看，DR007疫情以来持续低于7天逆回购利率，显示目前的收益率水平已经在一定程度反映了年内货币政策进一步降准降息的预期。两方面因素的变化意味着年内对债券市场最友好的宏观场景环境已经过去，继续超配债券的理由已经不再充分。

 

因此，下半年我们建议增加权益和商品资产的配置比例，相应减少债券资产的配置规模。上述配置建议面临的风险是风险资产由于疫情和政治因素冲击出现波动性大幅提升。

 

第一，目前疫情仍有较大不确定性。能够有效降低疫情不确定的方法主要有三种：快速检测、有效治疗方案以及疫苗问世。现阶段，快速检测较成熟，而药品和疫苗进展较慢，疫苗能在明年投入临床使用就算是非常快了。同时，全球疫情中心已转移至新兴经济体。不排除会出现疫情全球大流行的第三轮高峰。

 

第二，此前被疫情掩盖的中美政治摩擦将重新浮出水面，还将随着美国总统大选的日益临近而更加尖锐化。4月以来从美方甩锅疫情大流行起，中美政治摩擦持续升温。美方对华为采取了更加严厉的压制措施，又公布了新一批实体名单。5月20日白宫发布了《美国对中国战略方针》，再度对中国进行了指责。

 

第三，国内政策变化的节奏。当前市场表现与国内政策扩大有较大关系。但当前的宏观负债率约束只是暂时放松，一旦目标实现国内政策就有可能开始调整，这会对资产价格造成不利影响。前瞻地看，2021年1季度经济增速会因为基数的原因而异常地高。

 

基于此，从宏观环境来看，我们建议下半年超配权益和商品资产，标配债券，考虑全球负利率环境的回归，我们建议继续超配黄金。但鉴于前述风险因素，建议投资者要针对事件性冲击做好资产组合再平衡的准备。