宏观政策如何对冲市场恐慌：当下美国经验

李建军经济笔记作者李建军 / 2020-03-30 21:22:22

文/中商智库首席研究员李建军

近期美国的经济数据极度恶化，但资本市场却在反弹上涨，这是由于市场和经济不是并行运行的。文章提出，美国宏观政策在经济大暂停期间，正在建起一座桥梁，用政策储备保障金融体系流动性，以及资本和劳动的供给能力。

市场数据创新低，情况不妙

美国劳工部公布，3月23日到27日这周首次申请失业救济人数飙升至328万人，这一数字打破了2009年3月全球金融危机时期66.5万人，以及1982年10月69.5万人的历史峰值录（实际上这是历史峰值的四倍多），创下了新的历史记录！美国知名的财经媒体CBNC感叹说，这是迄今为止最糟糕的一周。

与此同时，美国密歇根大学周五公布的数据显示，随着冠状病毒疫情对经济造成影响，美国消费者信心降至三年低点。3月份消费者信心指数从2月份的101降至89.1，为2016年10月以来的最低水平，也是50年来的第四大降幅！

首次申请失业救济和消费者信心指数是最直接，也是最快能够反应经济状况的指标，这两个指标刚好分别从供给和需求两端反映了当下美国的经济状况：经济萧条必然会减少就业，而失业增加又会降低消费欲望。

然而，美股却走出新高

截至3月27日收盘，美国股市大幅下跌，道琼斯工业股票平均价格指数下跌915.39点，至21636.78点，跌幅4.1%。标准普尔500指数下跌3.4%，至2541.47点，纳斯达克综合指数收盘跌3.7%，至7502.38点。又是动荡的一周。

但和之前经历几次熔断、大幅下跌不同，3月23日到27日这一周美股总体出现了大幅上涨：道琼斯指数本周上涨12.8%，创下1938年以来的最大单周涨幅；标准普尔500指数本周上涨10.3%，创下2009年3月以来的最佳单周表现；纳斯达克综合指数也创下11年来的最大周涨幅，上涨9.1%。

这讲得通吗？

在经济数据极度恶化的时候，资本市场反弹上涨，似乎讲不通。

华尔街有一种传统看法，那就是熊市会因坏消息而结束，即使当前的情况看起来很糟糕，抛售也会停止。熊市会因坏消息而消亡的逻辑是，市场总是向前看的，因为所有的市场恐慌情绪都充分反映在价格上了。

这未必正确。

从美股的历史看，股市在进入熊市后不久反弹超过20%的情况并不罕见。巴克莱做了一个比较分析，在2000年和2007年开始的熊市，在结束前的假头率（Head Fake）都超过了20%，而最大的假头发生在1937年开始的熊市期间，当时股市上涨超过60%，然后再次下跌。尽管上周三大指数总体上涨10%，但是相比2月中旬的历史高点来说，仍然是大幅下降的。

比较客观和理性的看法可能是，在本轮涨势之后，中期风险已偏向下行。市场和经济不是并行运行的，市场更看重是预期，也就是未来会发生什么，而不是今天发生了什么。

宏观政策正在架起一座桥梁

历次金融危机的共同特征都是市场极度的恐惧和恐慌，这一次也不例外。最近美股已经出现几次熔断，给全球金融市场带来了极大的恐慌。

现在，资本市场至少有一个共识，考虑到此次经济危机的性质，“一旦疫情曲线见顶，股市将会触底。”这是因为，包括美国在内全球正在经历的是一次经济大暂停（The Great Pause），经济因此而停在原地不动。

美联储主席鲍威尔接受美国全国广播公司（NBC）采访时讲到，我们正在努力建立一座桥梁，把一个非常强大的经济体连接到另一个强大的经济体上（We’re trying to create abridge from a very strong economy to another place of economic strength.）。

经济大暂停，就是关闭了互联互通的现代经济体系，生产和消费、供给和需求不得不停留在现在的位置一段时间。与此相呼应，这一时期的宏观政策的目标并不是刺激需求，因为这不是经济某个特定领域的危机所导致的正常衰退。现在需要做的是，利用财政和货币政策保住居民、家庭与企业、贷款人与借款人之间的经济和金融关系网。

如果并不十分恰当的把经济增长比作一场足球比赛，现在的时刻就像中场休息，尽管是被动的，但是这也是为公共健康的一次投资。这次的投资人是政府，目标是确保在这一次的中场休息中：居民生活要得到基本保障，收入稳定债务不会因为失业而增加；企业能够得到基本运营的资金，不会因为现金流缺乏而倒闭；金融机构能够正常进行放贷业务，不会因为危机而惜贷造成信用市场枯竭。

如果整个经济体系和金融体系能够保持这种正常运行的稳态，那么一旦疫情好转，经济就会瞬时启动，这是资本市场对未来预期的根基所在！

就如前任美联储主席伯南克最近在接受采访时所说，“美联储最近采取的措施将有助于向需要资金的企业提供资金，一旦病毒得到控制，这些措施将特别有用。”

这段话和美联储现任主席鲍威尔所讲的“我们正在努力建立一座桥梁”，如出一辙，那就是做好政策投资和宏观要素储备，蓄势待发。

就美联储而言，除了已经把利率降低到零利率之外，无限制的量化宽松政策也已经开始实施。美联储的资产负债表规模在一周内暴增逾5000亿美元，历史上首次突破5万亿美元。

就财政支出而言，美国总统特朗普3月27日签署了一项2万亿美元的防治冠状病毒的法案，其中包括对个人的一次性补贴、加强失业保险、增加医疗保健资金和贷款，以及向企业提供补贴以防止裁员。这是美国历史上规模最大的紧急救援计划。

这说明，美国的宏观政策的基本目标，就是不惜一切代价减轻冠状病毒冲击，保障由“居民+企业+金融机构”构成的现代市场体系能够继续保持引擎开动，不会熄火，待疫情得以控制，这趟经济列车马上能启动，驶向新的经济增长轨道。

市场开始回归理性

除了资本市场显露出较为理性的情绪，全球美元流动性紧张的情况也开始有所缓解。美元指数周五跌0.87%至98.31，3月23日到27日这周共计下跌了3.90%，这是2009年3月以来的最大单周跌幅，而前一周美元指数创下自金融危机以来的最大单周涨幅。10年期国债收益率也从上一周的最高点1.26%下降到0.67%。

美元指数和国债收益率都在下行，说明投资者在进行资产配置，而不是现金为王，市场没有掉入流动性陷阱，整个经济的债务信贷和金融体系还在运转。

尽管未来仍然存在很大的不确定性，比如政府的财政补贴何时能够到位、宏观政策并不能改善市场悲观的情绪、经济复苏前景也许也不会V型反转，但是美国的宏观政策和市场预期正在发生良性的互动——金融体系的稳定流动性、企业和居民维持劳动和资本的供给能力，这是应对疫情的最好的准备，也是市场消除恐慌的最大预期所在。

由于美国金融市场最为成熟，美元又是全球最主要的国际货币，因此其宏观政策在这两周和金融市场的博弈过程和结果，不仅对当前的全球经融市场稳定有正面的溢出效应，在政策上对全球其他国家也有一定的借鉴意义。

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