十字路口：关于疫情冲击的几个关键判断
彭文生 / 2020-03-20 15:20:54
宏观政策应对：民生导向是关键
宏观政策应对：民生导向是关键
综合以上分析，继一季度经济增速大幅下滑之后，受疫情在全球蔓延的影响，二季度可能面临新的下行压力。
应对经济下行压力，人们自然想到逆周期调节，典型的政策应对是货币政策放松和财政扩张，比如有观点提出开启新一轮大规模基建，也有人主张降低存款基准利率等，以及刺激房地产等。这些属于典型的需求管理措施，但这次疫情对经济的冲击不同于一般的经济周期或是金融周期下行压力。
首先，疫情主要是供给冲击，即使是需求冲击（比如欧美可能主要体现在需求端的影响），也不是典型的需求冲击（比如因为收入下降、利率上升等），疫情下供给和需求冲击都是因为物理限制降低了人作为生产者和消费者的能力。在这种情况下，货币刺激需求的作用有限，货币是中性的，供给创造需求，供给是主要矛盾。
其次，疫情的冲击是短暂的，恐慌情绪越强、社交隔离就越严厉、对经济的冲击就越大，但同时疫情得到控制的速度也会越快。也就是说，疫情对经济的冲击越大，其影响的时间就越短。虽然疫情在全球蔓延使得问题变得复杂些，但其影响经济的机制和逻辑是一样的。在恐慌的氛围下，人们往往只注重当下，对中期的观点容易过度悲观，如果据此做出政策应对，事后看就会是过度反应，加剧中长期的不平衡。
再次，疫情冲击是实体经济承压，对金融的影响是衍生的，这与2008年或者其他的金融危机情形根本不同。疫情冲击实体经济，增加银行体系的不良资产，但只要不发生金融危机，反过来通过信贷紧缩影响实体的力量就没有那么大。政策应对的重点应该是支持实体经济而不是金融，或者说金融应该给实体经济让利。
新冠疫情对经济冲击的以上属性，决定了此次的政策应对不同于一般的经济周期下行或金融危机。当前的政策应：❶以扶持供给、促进供给恢复为导向，而不是刺激总需求为导向；❷以民生为导向，重点救助受疫情冲击大的中小企业和中低收入阶层；❸注重实体精准扶持，注重结构导向，避免带来中长期的不平衡。
从根本来讲，应对疫情的政策应对在传统的逆周期调节之外，还有人文的视角。各地政府大力支持企业扩产、转产生产医用物资，虽然疫情过后必然带来一定的产能过剩问题，但对控制和应对疫情，对维护人民群众的生命安全和身体健康有利。
从人文精神的角度看，以民生为导向意味着防疫和复工两者之间的矛盾是可以调和的。控制疫情是第一要务，采取严格防控措施既有必要性也具合理性，尤其是考虑到这些隔离防控措施对经济的影响是短期的，疫情消退后是可以回补的。
从这个意义上讲，不存在控制疫情和保经济增长之间的取舍问题。保经济应该重点保关乎民生的产业，随着疫情的消退，复工的范围逐步扩大直至经济活动全面恢复正常。
以民生为导向还涉及怎么看扶持供给的含义。一方面是创造有利条件促进复工复产，另一方面对停工期间的生产要素提供支持，也就是扶持生产企业与劳动者，这需要政府让利，比如疫情以来的减税降费等财政措施，还有政策性金融的作用。
生产虽然停顿，但工资、租金等支出还要继续，如果没有外来资金支持，中小企业面临资金链断裂的问题，一旦破产，即使疫情结束企业也回不来。在这个特殊时期，银行不能抽贷，政策性金融提供低息无息贷款，本质上也是财政行为。
有观点提出开启新的一轮大规模的基建，作为应对疫情的措施这既不合理也不现实——
❶ 疫情冲击供给，使得实体资源减少，大规模基建意味着公共部门要挤占已经下降的资源；
❷ 疫情对经济是短期冲击，而基建项目一般要几年才能完工，大规模基建意味着对未来几年的资源需求，存在资源供求错配的问题；
❸ 如果基建融资重走老路，在财政赤字和专项债没有大幅增加的前提下，地方政府融资依赖“土地财政”，这会使得信贷和房地产关系再次紧密，金融顺周期的加强将进一步加剧经济的扭曲和不平衡。
虽然新的一轮大规模基建不现实，这次疫情提示了结构性的基建补短板的方向。疫情突显我国在公共卫生基础设施和环保等领域存在的不足，疫情下的无接触经济的潜力将引导公共部门和企业加大对5G、大数据中心、工业互联网这类新基建项目的投入，促进产业升级、提高供给效率。
另一个市场关注的问题是存款基准利率是否应降低。三个原因使得下调存款基准利率应该慎重：
首先，疫情对经济总体的影响是净供给冲击，这意味着和供需平衡相适应的自然利率是上升的，起码不是下降；
其次，金融应该让利，2019年4季度银行净息差2.2%，与历史低点相比具备一定让利空间，在疫情的特殊时期金融机构应该与实体共渡难关，如果贷款利率和存款利率都下降，实际上是家庭部门让利企业部门。
再者，存款基准利率的调整对中低收入阶层的收入分配有重要含义，中低收入群体储蓄的主要投向是银行存款，并不会持有太多风险资产，下调存款基准利率不利于中低收入群体。
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