未来十天疫情能否迎来拐点 事关今年中国经济前途
智本社 清和 / 2020-01-31 22:17:03
最艰难时期：“灰犀牛”冲击经济循环
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最艰难时期
“灰犀牛”冲击经济循环
这次疫情，很容易让人忽视中国经济所处的宏观背景。
有些人拿非典时期的经济状况相比较，得出相对乐观的结论。但是，中国当前所处的宏观背景与非典时期是完全不同的。
非典时期，经济处于强大的上升周期，当时中国刚刚加入WTO，国际经济形势一片大好，中国外贸出口扶摇直上，制造业突飞猛进，城市化一日千里，房地产、股票市场水涨船高，人口红利、资源红利彻底释放。这波景气周期，很快烫平了非典带来的2%左右（2003年第二季度）的GDP损失，此后经济规模及增速一年一个台阶。
如今中国面临的宏观环境完全不同，下面，我们看看这次疫情对宏观基本面可能造成的脉冲。
国内来说，中国经济增速在2010年左右出现拐点，之后持续下行，到2019年GDP增速降至6.1%。去年底，经济学界在争论2020年经济增速是否“保六”的问题。
非典时期处于上行周期，当年GDP增速达10%；如今中国经济处于下行周期，GDP增速在6%左右徘徊。这次疫情对经济增速的打击在短期内应该是明显的。
经济下行的同时，还要关注CPI。
受非洲猪瘟影响，2019年下半年CPI快速上涨，在11月、12月已达4.5%。其中，猪肉、羊肉、牛肉价格上涨幅度大，食品价格上涨明显。
春节期间，受春节及疫情防控叠加影响，物价延续上涨态势，其中食品价格上涨明显，今年1月的CPI数据将比较难看。
假如未来十天疫情得不到有效控制，企业延期复工，产能恢复难度将大增，春节期间的物资储备将耗尽，大概率出现供应紧张局面。届时，物价上涨将不可避免，将直接导致居民可支配收入下降，国人财富遭遇损失。（注意，以下分析的假设是，未来十天内疫情未出现拐点）
经济下行与物价上涨叠加，构成了滞涨风险。我们需要谨防，这次疫情对中国宏观经济基本面的脉冲——滞涨风险。
去年，一位经济学家说拿掉猪肉便是通缩，引发了经济学界的争议。这位经济学家犯了一个经济学的常识性错误，即传递效应。猪肉价格上涨会引发替代品，如牛肉、羊肉及其它食品价格上涨。经济是一个动态的流动的网络系统，不能单独将猪肉拿出来看问题。
但其实，我理解，这位经济学家真正想要表达的是什么。他其实想说的是，经济形势严峻，不要因为猪肉涨价而掩盖了“通缩”事实。
这其实是一个表达上的问题。在经济学领域，一种观点是用通缩来表达经济衰退，或者说通缩是经济衰退的货币表现。这种表达方式容易导致认知混乱。
其实，准确的理解是滞涨，即CPI上涨，物价上涨，表现为通胀；PPI下跌，投资和产能缩减，表现为衰退。
滞涨，是一种令人头疼的经济问题。任何扩张性或紧缩性的政策，都无助于问题解决，反而会加重危机。中国长期以来依赖于扩张性政策，通过投资拉动经济增长，我们最需要避免的便是经济滞涨。但是，长久的凯恩斯式经济政策往往是滞涨危机的根源。
在滞涨基本面下，两大螺旋——通胀螺旋、债务螺旋，可能冲击正常的经济循环，带来经济衰退甚至萧条。
一是通胀螺旋。
什么叫通胀螺旋？
之前有一个经典的段子：米粉店老板涨价，客人问米粉为啥涨价？老板解释说，猪肉涨价了，成本增加了。走到隔壁发现理发店也涨价了，老板解释说，我要去隔壁吃猪杂米粉，我的生活成本增加了。
客人回到公司要求老板涨工资，因为吃米粉、理发的生活成本增加了。公司老板提高了产品价格，因为用工成本增加了……
如此反复循环，构成通胀螺旋。一项主要商品价格上涨，会引发替代品及下游产品的价格上涨，从而波及整个经济面，并引发价格螺旋式上升。
但是，这种局面并不是无解，只要供给增加，比如猪肉在今年内产能恢复，价格则会自动平抑，自然可瓦解通胀螺旋。
通胀螺旋的根本原因是什么？
按照弗里德曼“通胀是货币现象”的主张，造成通胀螺旋局面的根本原因是货币发行过多。这才是风险所在。
抗战期间，中国爆发了严重的通货膨胀。中央银行总裁张嘉璈是亲身经历者，他后来写了一本书《通胀螺旋》回顾了这段历史。他认为，为了抗战不得不大规模发行货币，引发了不可逆的通胀螺旋，而河南旱灾及大饥荒不过是导火索。（参考《抗战通胀简史 | 一寸山河一寸血，十万法币十万难》）
如果未来十天战“疫”未取得关键性胜利，那么节后恢复产能将非常被动。我们需要警惕，这次疫情导致产能供应紧张、物价上涨，可能引燃“货币之火”（如1970年代美国滞涨危机中，石油紧缺不过是导火索），进一步触发通胀螺旋。
为什么石油、食品等短缺可能引燃“货币之火”？
主要有两个原因：
一是当物价上涨时，人们手上的货币贬值，纷纷开始寻求避险商品及资产。比如，疫情期间，人们担心短缺或物价上涨，恐慌性采购并大量囤积生活物资。有些人一次性采购了半个月的需求量。
如果物价持续上涨，人们的担心货币贬值，会有更多的资金，流入商品市场、投资领域。美国滞涨期间，大量货币流入大宗商品领域。
这相当于把国人储蓄的或窖藏的钱掏出来了，这些仓皇避险的货币到处流窜进一步推高了通胀。
二是当物价上涨时，货币贬值，人们更可能会加大借贷，加剧货币流通及通货膨胀。
为什么？
因为当通胀发生时，对负债方是有利于的，负债方相当于“借多还少”（货币贬值）。人们更倾向于将货币花出去，甚至借款消费或投资，以换取更“值钱”的商品和资产。
美国滞涨期间就发生这种情况，商业银行的信贷越供应越紧缺，很多人扩张信贷消费和投资。2019年，我们努力避免非洲猪瘟成为通胀螺旋的导火索。2020年，更要避免新型肺炎演变为通胀螺旋的导火索。
二是债务螺旋。
这次疫情对经济的冲击，并不是需求层面，而是供给层面。毕竟，供给创造财富（参考萨伊定律，注意容易误解）。当然供给也创造危机，如货币供给过多，技术创新不足。
这次疫情是黑天鹅与灰犀牛的结合体，属于“灰天鹅”或叫“黑犀牛”。因信息失真导致市场失灵，这只灰犀牛突然演变为黑天鹅。目前，我们已经历了黑天鹅的突然袭击。
接下来，尤其是节后，经济系统将接受灰犀牛的势能冲击。我们需要防止经济循环的断裂，尤其是现金流和供应链的断裂。
最容易引发危机的是现金流断裂，触发债务螺旋。
债务螺旋是，美国经济学家欧文·费雪提出来的。这位曾经最富有的经济学家在大萧条时破产，后半生一直被债务与疾病折磨。
费雪根据自身经历及学识，在最糟糕时期撰写了《繁荣与萧条》（1932年），创造性地提出了债务螺旋的力量，很好地解释了大萧条的成因，即经济系统为何会断裂，市场为何无法自愈。（参考《繁荣与萧条》费雪）
债务螺旋，是一种越是去杠杆、杠杆率越高的现象。
简单理解就是，负债累累的你，面对经济下行、现金流紧张，试图甩卖资产或存货以清偿债务；怎料，资产或存货甩卖引发资产或商品价格下跌、银行授信额度下跌；价格下跌导致利润下降，授信额度下降导致银行抽贷、贷款下降，甚至引发供应商及合作伙伴的不信任，进一步加剧危机。
过去十多年，中国企业及家庭负债率不断上升。融资难、融资贵，一直困扰着中国中小企业。中小企业的脆弱性及负债问题已引发一定的风险。
2018年，中国强力去杠杆，部分企业便遭遇债务螺旋，商业银行抽贷，供应商追讨货款，杠杆越去越多。海航等个别企业至今还在甩卖资产试图度过债务危机。
2019年，中国叫停了各项社保由税务部门统一征收的决定。这也是考虑到中小企业的脆弱性。
这次，企业可能承受三波经营压力：
第一波是疫情期间，餐饮、旅游、娱乐场所等关门歇业，无营收，面临支付工资、租金的压力。
第二波是假期延长期间以及严禁复工期间，大部分企业及工厂都无法开业复工，无营收，面临支付工资、租金、利息、交货及现金流的压力。
第三波是正月十六后，这才是真正的冲击。
假如疫情未迎来拐点，企业复工将进退两难，未能及时复工的企业面临支付工资、租金、利息、交货、现金流压力，以及客户流失的问题。
及时复工的企业也可能面临招工难的问题。如今的劳动力市场，不再是非典时期的人口红利时代，招工难可能导致企业产能恢复困难、交货推迟、客户流失。
所以，产能若不及时恢复，最终加剧企业现金流枯竭及负债率上升。一旦企业大面积陷入债务螺旋，整个经济系统将遭遇重创。
有些企业会想方设法降低成本，比如违规提前开业，变相降低工资，裁员等等。去年开始，中国就高度关注失业问题。事实上，失业率上升是经济滞涨的重要特征。
企业倒闭、变相降低工资或裁员，都将降低家庭收入和消费需求，还可能加剧家庭债务（房贷压力），从而打破经济的正循环。
为什么要如此深入分析问题？原因是通胀螺旋和债务螺旋是滞涨内在机理，前者揭示物价上涨、国民财富缩水，后者揭示市场崩溃、经济衰退。
如此，才能抓住问题的本质。我们既要防止疫情触发通胀螺旋的阈值——复产困难，供应紧缺，引发“货币之火”，又要防止触发债务螺旋的阈值——复产困难，现金流枯竭，债务攀升，从而避免可怕的滞涨危机。
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