一、经济形势、政策变动与资本市场投资策略

 

    在过去三年，对宏观经济形势以及政策变动的准确把握是选择资本市场正确投资策略的重要前提。2017年，中国经济强势复苏成为影响股票、债券、大宗商品等资产价格走势的主要因素。2017年中国经济GDP增速为6.9%，较2016年回升0.2个百分点，扭转了2010年以来持续下行的势头。企业盈利快速增长，规模以上工业企业利润增速为21%，较2016年加快12.5个百分点；规模以上服务业企业实现营业利润同比增长24.5%，比2016年提高25.6个百分点。分经济类型看，国有控股企业实现利润16651亿元，比2016年增长45.1%；股份制企业52404亿元，增长23.5%；私营企业23753亿元，增长11.7%。受经济复苏和企业盈利回升影响，2017年沪深300指数上涨22%，10年期国债和10年期国开债收益率分别上行87BP和114BP，南华工业品指数全年涨幅超30%，股票、债券、大宗商品的市场走势和美林时钟对经济复苏阶段大类资产走势的判断基本吻合。2017年正确的投资策略在于抓住经济复苏带来的投资机遇，积极进取，多配权益类、大宗商品类资产，减配固定收益类资产。

 

    2018年正确的投资策略则与2017年恰好相反，应该谨慎防守，多配固定收益类资产、减配权益类类资产。2018年股票市场大幅下跌、利率债市场大幅上涨的主要原因在于金融体系信用紧缩带来的经济下行压力显著增大。2017年末以来严监管、去杠杆、防风险等政策快速推进、共振叠加，影子银行体系被拆解，金融体系融资功能大幅萎缩，2018年全年社会融资规模不足20万亿元，规模不及2017年，社会融资规模存量同比增速仅9.85%，较2017年下滑约4个百分点。受金融体系信用紧缩影响，2018年GDP增速仅有6.6%，较2017年下滑0.3个百分点，经济下行压力显著增大；至2018年末，单月工业企业利润增速已是负增长，企业特别是民营企业经营困难、预期不稳、信心低迷。债券市场违约大幅增加，股票市场大幅下跌，引爆上市公司股权质押风险。整体来看，2018年债强股弱的市场走势和美林时钟对经济衰退阶段的大类资产价格走势判断相吻合。

 

    2019年的正确投资策略再次出现较大变化。从GDP增速来看，2019年中国经济下行压力仍然较大，至2019年3季度GDP增速已跌至6%，较2018年末下行了0.4个百分点，下滑速度甚至超过了2018年。但2018年表现亮眼的资产如利率债、高等级信用债在2019年表现较为一般，但2018年表现一般的资产如低等级信用债、权益类资产在2019年则有上佳表现。政策调整提升风险偏好是2019年应采取积极进取的投资策略，增配高风险资产如低等级信用债和股票，减配低风险资产如利率债、高等级信用债的重要原因。2018年11月，领导人主持召开民营企业座谈会，充分肯定我国民营经济的重要地位和作用，要求“大力支持民营企业发展壮大”，为民营企业发展营造良好环境。此后，金融体系信用紧缩的局面得到修正，社融存量增速触底回升，至2019年3季度，社融存量增速高于名义GDP增速3.61个百分点，较2018年同期回升约2.7个百分点，是2016年来的最高水平。此外，过程虽然波折，但2019年中美贸易谈判最终取得进展，双方就第一阶段经贸协议文本达成一致，美方将履行分阶段取消对华产品加征关税的相关承诺，实现加征关税由升到降的转变，贸易冲突带来的不确定性也有所降低。

 

    事后分析投资策略容易，难的是在事前做出准确的预判和分析。2017年市场上爆发的新周期之争表明，在2017年上半年市场上存在经济形势“乐观派”和“悲观派”两派，乐观派认为经济出现了新一轮上行，资产配置应弃债投股，悲观派则对经济上行持怀疑态度，认为应谨慎投资股票市场。在2018年初，市场对经济的主流看法是2017年经济复苏将延续，资本市场将呈现与经济复苏相联系的“股强债弱”格局；市场沉浸在2017年经济高涨乐观预期中，1月份沪深300指数周线4连阳，单月涨幅超6%。显然，市场在2018年初的乐观预期和其后的市场走势相距甚远。同样，在2019年初，市场普遍沉浸在2018年经济下行压力增大、股票市场大幅下跌的低迷预期之中，只有少部分人敢于做出重点投资股票市场的正确决策。

 

    资本市场变化往往出人意料，但也并非无迹可寻。2017年中国经济复苏上行，2016年下半年以来PPI同比数据转正、大宗商品价格大幅回升是其早期迹象，也正是这一信号引发了新周期之争。2018年金融体系信用紧缩导致中国经济下行压力增大，其背景是2017年中央经济工作会议提出“打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险”，以及金融监管层对影子银行的“拆解式治理”，2017年末以来社融存量同比数据持续下滑则是这一政策推行的结果。2019年风险偏好提升催动风险类资产走强，其源头是2018年11月召开的民营企业座谈会以及其后的政策调整，2019年金融数据走强是政策调整的结果。如果投资者能见微知著，及时关注2016年的PPI数据和大宗商品价格数据、2017年末中央经济工作会议提出防风险攻坚战和其后金融数据回落，以及2018年11月民营企业座谈会和其后金融数据回升等重要信息，那么自然能做出正确的投资策略判断。