（一）2020 年中国 GDP 增速或放缓至 5.7%，但预测的上行 风险更大

 

基准情景假设是“第一阶段”贸易协议签署后，美国将继续搁 置原定 10 月加征的额外关税，但仍将于 12 月对 1600 亿美元中 国出口额外加征 15%的关税。持续加征关税和贸易摩擦不确定性 应会拖累中国出口和经济增长。另一方面，预计进一步的政策宽 松将有助于 2020 和 2021 年 GDP 增速分别稳定在 5.7%和 5.6%。 同时，猪价居高不下应会推高未来几个月的 CPI 同比增速，我们 预计 2020 和 2021 年 CPI 均值分别为 2.8%和 1.7%。我们基准预 测的风险主要来自于中美贸易谈判前景的高度不确定性。如果计 划于 12 月加征的关税暂停执行（甚至 9 月已加征的关税被取消）， 2020 年 GDP 增速有望达到 5.8-6%。如果全部加征关税于 2020 年 3 月前取消，则预计 GDP 增速将提升至 6.3%。反之，如果所 有中国出口都被加征 30%的关税，并收紧对中国科技出口限制， 预计 2020 和 2021 年 GDP 增速将分别放缓至 5.1%和 5.5%。我们 的基本情景预测面临的上行风险更大。

 

 （二）政策刺激力度温和，人民币汇率大致企稳

 

如果中美贸易摩擦没有进一步缓解，政府可能会接受 6%以 下的经济增速，以避免出台激进的信贷宽松和房地产刺激、影响 中期金融系统稳定性。因此，我们预计 2020 年财政政策温和扩 张、信贷脉冲小幅转正，以及人民币汇率大致企稳。我们预计 2020 年基建投资增速将温和回升至 6-8%，央行再降准 100 个基 点，新增地方政府专项债券额度增加至 3 万亿，整体信贷增速企 稳在 11.5%，利率小幅下调，人民币对美元汇率在 2019/2020/2021 年底分别企稳于 7.1/7.2/7.2 左右，同时，进一步扩大开放和深化 结构性改革将有助于提振国内企业信心。如果计划于 12 月加征 关税暂停执行，我们认为 2019 年内将不会再降准，人民币对美 元汇率将低于 7。

 

 （三）房地产政策保持中性，房地产活动走弱

 

预计 2020 年房地产政策将大致保持中性，继续因城施政、 分类指导；除非房地产新开工和投资大幅下滑（并非我们的基准 预测情景），否则房地产政策不会明显放松。在我们的基准预测 情景中，棚改货币化安置支持继续减弱，即便 2020 年的棚改年 度目标可能高于 2019 年，也无法扭转房地产需求转弱的趋势。 尽管居民购房意愿依然稳健，我们仍预计 2020/2021 年房地产销 售面积将分别下跌 2-4%/0-2%。我们还预计 2020 年房地产新开 工面积将下降 3-5%；不过 2019 年新开工增长稳健应有助于 2020 年房地产投资实现 4-6%的增长。 

 

（四）长期趋势和结构性改革

 

无论中美贸易谈判进展如何，中国都将扩大市场开放，加强 知识产权保护，推动更多结构性改革。尽管整体经济放缓使消费 增长有所走弱，但我们仍预计消费和服务业占 GDP 的比重均将 持续上升。居民收入保持 5-6%的增长有望持续利好消费升级。 美国对中国的科技出口限制可能会促使中国进一步加大研发和 科技投入，从而带动产业价值链升级。考虑到中国整体债务占 GDP 的比重将重拾升势，预计政府会进一步深化结构性改革（包 括国企改革）以减少资本错配，并确保债务水平的长期可持续性。