美国经济需求难有起色

 

第一，私营投资或将持续下滑。美国企业投资和工业产出在 2018 年达到峰值，但随着贸易摩擦的不断升级以及全球经济放缓导致的需求减弱，企业投资意愿大幅下滑，制造业不断遭遇逆风。2019 年二、三季度企业投资增速已从 2018年三季度 13.7%的峰值降至-6.1%、-1.5%，连续两个季度对 GDP 增长构成拖累。制造业 PMI 也连续数月跌入荣枯线下方，9 月制造业 PMI 仅为 47.8，创下 10年来最低水平。预计 2019 年全年扣除地产项目的私营投资增速将从 2018 年的6.4%下降至 2.3%。2020 年，受私营企业债务和总统大选等因素影响，私营投资增速或将继续下滑至 1%左右。

 

第二，净出口难以成为促进美国经济增长的重要因素。由于其宏观经济结构特点，美国采取的贸易保护主义政策并未改善其整体贸易逆差，净出口在2019年二、三季度分别拖累 GDP 增长 0.7 和 0.1 个百分点，属于经济增长的负面因素。而且由于贸易占整体 GDP 的比重较低，即使中美达成一定程度的贸易协议，贸易也难以成为促进 2020 年美国经济增长的重要因素。

 

第三，政府支出扩张面临越发激烈的政治压力。2019 年前 10 个月的政府支出增长大幅高于 2017 年和 2018 年同期，是支撑美国 2019 年经济增长的第二大动力。但在大选年美国两党政治更加极化、特朗普面临弹劾压力的背景下，任何大型财政支出计划在 2020 年都难以推出，这些会进一步影响美国经济增长的可持续性。

 

第四，居民消费增速存在不确定性。强劲的劳动力市场和薪资增长、资本市场支撑下的财富效应等因素使得约占美国经济 70%的消费支出增长相对稳定，这是目前美国经济保持增长的根基。但 2019 年美国居民可支配收入和居民消费增速约为 3.0%和 2.6%，较 2018 年的 4.0%和 3.0%有一定程度下降，而且近期多个消费者信心指数出现连续下滑。展望未来，劳动力市场继续改善空间有限、薪资增速趋弱和贸易摩擦的滞后性影响或将对美国消费者支出造成一定负面影响，居民消费增速或降至 2.0%左右。

 

2、美国货币政策将大概率保持宽松

 

从通胀和劳动力市场数据看，第一，基于市场交易的和经济学家调查的通胀指标均显示“低通胀”趋势将延续。过去三个月份的平均 PCE 通胀增长仅为1.4%。通胀保值国债收益率给出的未来 5 年 CPI 通胀水平仅有 1.5%左右，但由于 CPI 通胀和 PCE 通胀存在着 20 至 30 个基点的差值，意味着市场预期的未来5 年的平均 PCE 通胀水平仅在 1.3%左右。近三个月密歇根大学调查的未来 5-10年通胀水平也较上半年预测均值下降了 0.3%左右。

 

第二，稳定的劳动力市场状况是美联储对经济抱有信心的最大支撑因素。经调整后的 2019 年 8-10 月的月均新增非农就业人数为 17.6 万。10 月份失业率为 3.6%，依然非常接近 50 年低位的 3.5%，但劳动力市场数据在 2020 持续改善的空间有限。

 

从基准利率曲线这一市场关注的衰退领先指标看，美国国债收益率曲线（10年期与 3 月期国债收益率之差）在 2019 年出现了大约四个月的倒挂。10 月末，随着 10 年期美国国债收益率上升而 3 个月期美国国债收益率略有下降，利率曲线回到正斜率范围。目前纽约联储基于收益率曲线模型预测的未来 12 个月进入衰退的概率约在 30%左右，处于十年高位。

 

最后，美联储已经开展的三次降息将对延长本轮周期产生一定作用，但也更大程度上再次减少了美联储应对衰退的货币政策空间。值得关注的是，最近美联储实施了变相的非量化宽松的扩表，仅花了两个月时间就将过去 21 个月的量化紧缩规模恢复了 40%左右。对于这一动作的解读，我们的看法是，美联储宁愿采用非传统意义上的量化宽松，也不愿意让其标杆利率过早坠入负利率的陷阱之中。

 

从金融系统看，过去数年的“强化监管”使得美国金融系统的稳定性较 2008年危机前大幅增强。但美国总体企业债务却已经达到历史新高，主要是债权越来越多地以债券的形式直接持有，而且企业债务的增长日益向高风险企业集中，这使为企业提供债券或杠杆融资的各类非银金融中介面临潜在风险。基于目前的经济金融形势，我们预计 2020 年美联储还将降息 2-3 次。

 

3、拉美地区面临内外部双重压力

 

2019 年以来，内外部环境恶化使拉美经济面临较大下行压力，三季度该地区 20 个经济体中有 17 个出现增速放缓，全年经济增速可能仅为 0.1%左右。我们预计拉美地区在未来一段时间内很难摆脱经济困局。

 

从内部环境看，2018 年下半年该地区已出现经济疲弱迹象，其影响延续至2019 年，导致出口、投资缺乏活力，公用支出和个人消费下滑。尽管多米尼加、巴拿马等个别中小国家保持了经济增长，但拉美两大经济体墨西哥和巴西增长乏力，委内瑞拉和古巴遭遇制裁危机。

 

从外部环境看，贸易保护主义抬头使该地区贸易和投资蒙上阴影，美国对拉美地区的政治、经济干预使地缘政治紧张程度增加。

 

贸易方面，美国的单边贸易保护主义严重影响拉美地区的经济发展。目前，美国仍然是拉美第一大贸易伙伴，对美贸易占其总贸易额的 35%；中国为拉美第二大贸易伙伴，对华贸易占其总贸易额的 27%。随着美国单边贸易保护主义升级和中美贸易摩擦的不断加剧，使依赖资源出口和外部市场的拉美国家压力加大。一方面，直接影响拉美地区的对美出口，中美洲和加勒比国家、与美国有自由贸易协定（FTA）的南美洲国家受到巨大冲击。2019 年前三季度，拉美对美国出口同比缩减 9.4%，进口同比增加 0.5%。另一方面，中美贸易摩擦使全球价值链扩张受阻，增加了拉美进出口贸易的不确定性。以重要农产品大豆为例，加征关税将显著降低美国大豆的竞争力，中国需求转移至巴西和阿根廷这样的农业大国。但大豆增产受到种植周期以及国内农机、物流等基础设施水平限制，若想填补美国留下的空缺，巴西大豆需要大幅增产甚至从国外进口。尽管巴西大豆能够在国际上走俏，但外部需求骤然增加带来的价格上涨同样也会推高巴西国内以大豆为原料的行业生产成本，整体经济发展都会受到连环影响，国际贸易环境恶化给巴西带来的负面冲击不容忽视。

 

投资方面，美国是拉美最重要的外资来源，但随着美国缩减对拉美地区的援助，加大对部分国家制裁，导致地区投资发展减速。2018 年特朗普政府向国会提出的预算要求中对拉美的援助比 2016 年减少了 35%，仅为 12 亿美元，为该地区自 2001 年以来收到的最少援助。2019 年 5 月美国开启了对古巴的新制裁，重启“赫尔姆斯-伯顿法”，意图阻断外界与古巴的贸易和投资。2019 年 11月，美国加大对委内瑞拉的金融制裁，对与马杜罗政权相关的五名公民实施了新的制裁。受不利国际环境和地缘政治风险增大影响，拉美外资流入可能在结束连续五年下降态势后再度出现下滑。2018 年拉美吸引外国直接投资达 1842.87亿美元，比上年增长 13.2%，预计 2019 年将再度下降，较 2018 年减少 5%。