报告摘要

 

出口是经济下行主要拖累。今年前三季度工业品出口对直接拖累GDP增长近0.7个百分点，贸易摩擦的高度不确定性，造成企业投资、库存萎缩，居民消费意愿降低。

 

经济转型升级趋势明显。高技术产业发展和消费结构升级凸显，资本市场给予新经济更高溢价。

 

金融供给侧结构性改革是政策主线。宏观调控政策表现出强定力，体现在一根主线上就是金融供给侧改革：对房企融资的监管、对资金流向的引导、及包商银行风险暴露等，都落脚于金融上。

 

2020年，上述趋势不易改弦更张，但中美冲突和金融监管升级的冲击将有所弱化，中国经济面临的风险因素下降

 

2020年的中国经济。通胀魅影持续多久？CPI年初到达高点后，仍面临不确定性，下半年CPI同比回落幅度可能受限。

 

货币政策何去何从？结构性宽信用将力求保持社融增速略高于名义GDP（高出部分体现加强逆周期调节），降融资成本通过公开市场操作利率小步慢跑的方式，引导LPR报价逐步下行，并“出台存量贷款利率基准转换方案”。

 

地产投资会否失速？2019年底到2020年中，房地产投资在土地购置费的带动下可能走出一个“小V型”。上半年竣工对房地产投资的支撑作用仍然充足，下半年面临一定不确定性（主要是房地产销售的不确定性）。我们倾向于房地产销售刚需仍较充足，尤其是随着5年期LPR的逐渐下调，会对房地产销售形成一定刺激。

 

经济下行有何缓冲？房地产投资大体稳定（预期增速7-9%），基建投资温和回升（预期增速6-8%），制造业投资企稳上扬（预期增速5%左右），消费和服务业的稳定器作用不容小觑，从而能够对冲部分外部压力，预计2020年GDP增速在5.9%-6%之间。

 

人民币资产何处去？目前中国经济仍然处于结构转型期，股、债大的牛市行情还难以呈现，而以结构性的、阶段性的行情为主。中美冲突和通胀形势，是2020年扰动资本市场的两条主线。

 

我们2020年年度报告的题目是“乌云背后的幸福线”（Silver Lining）。铺面而来的隐隐“乌云”背后，折射出一缕缕金灿灿的“幸福线”（阳光）！如此形容当下的中国经济，我们认为再妥贴不过。

 

2020年，中美贸易谈判变数犹存、平稳“去房地产化”知易行难、企业生产投资趋于谨慎、食品价格通胀压力挥之难去，这些看起来令人焦虑的“乌云”，令中国经济仍然承压，震荡“磨底”。2020年，经济转型升级的效益继续呈现（中国的全要素生产率增速自2017年底后开始回升），房地产市场仍具足够的韧性和时间窗口、制造业正处于新一轮库存和产能周期的“前夜”、中国葆有更多货币和财政政策的空间、人民币汇率或将翻开阶段性升值的新篇章、市场准入和扩大开放等改革红利继续加速出台，这些看起来令人振奋的“幸福线”，令中国经济行稳致远，提质增效。

 

转型视角和周期视角结合，才能更加完整和平衡地看短期中国经济数据的起伏。金融供给侧改革助推实际利率下行，高质量发展助推企业盈利回升，才能孕育更加厚实和持久的牛市。一言以蔽之，对中国经济的前景，我们褒有信心；对人民币资产的未来，我们褒有信心！