欧元区：财政加码刺激内需对冲外部需求下滑

 

欧元区经济自2018年底以来的持续低于预期，主要原因在于以外向型经济主导的德国在全球贸易局势动荡（欧美、中美和英欧贸易不确定性）中受到明显波及，叠加2018年9月开始欧洲实施新汽车排放新规对汽车生产面的冲击，使得欧洲出口制造业部门明显萎缩。截止2019年Q2，欧元区实际GDP同比2%的增速几乎全部来自内需的贡献，而外需对经济增长的贡献已连续四个季度为零或负值。9月各主要国家制造业PMI尚没有企稳的迹象，德国制造业PMI甚至加速下滑至金融危机以来新低的41.7。

 

展望2020年，欧元区外贸部门受贸易形势的影响难言乐观。虽然英国无协议脱欧风险下降能缓和一部分出口和投资下滑，但是2020年欧美贸易谈判的进展（尤其是关于汽车关税贸易方面）更是欧元区外需面临的主要风险。面对经济的显著下滑和通胀预期走低，欧央行在德拉吉临近卸任之际已经推出了一系列货币宽松政策的重磅组合拳（分层式负利率、QE、TLTRO等）。这些政策有望支持欧元区内部消费和投资信贷平稳增长。截止2019年8月，欧元区居民消费和企业信贷同比分别维持在6.1%和3.5%的相对高增长。不过，由于负利率的不断深化，2020年欧央行货币宽松同样面临难有大规模放松空间的制约。

 

中期来看，欧元区经济可能出现的积极变化有两点：一是，民粹主义不再挑衅脱离欧元区而是更多呼吁侧重财政刺激，并且欧元区在财政刺激空间上相对美日有较大空间（请参见本文财政政策部分）；二是，欧洲一体化的进展可能在英国退欧尘埃落定后有进一步向好的推进。

 

当前外部政经格局的变化也迫使欧洲（尤其是德国等核心国家）正在尝试改变以往在对经济增长、货币政策、财政政策相对保守的政策立场，更多释放财政政策空间来刺激内需。相比美国，欧洲过去十年内财政巩固使得政府部门杠杆率偏低，这给未来欧洲政府部门留有更多的加杠杆空间。一直作风保守的德国财政部也在近日（9月9日）发表声明表示，德国正在考虑创建一项“影子预算”，使柏林能够在不受宪法规定的债务限制的情况下增加公共投资。政府官员正在考虑建立独立的公共实体，以抓住零借贷成本的历史性机遇，承担新的债务，增加对基础设施和气候保护的投资。未来五年欧元区尤其是德国等核心国家推出大力度的财政政策的可能性很高。因此，总体来看，未来欧洲依然有较高的经常账户盈余，叠加财政政策空间，可以应对美国未来可能出现的轻衰退所带来的影响。

 

欧洲一体化的进展对未来长期欧洲经济发展至关重要。欧元区银行系统、财政政策的进一步融合、就业市场的结构性改革是决定未来十年欧元区是否能提升金融市场效率、生产率、释放经济增长潜力的关键。这对于新晋上任的欧洲政体领导人是政治智慧、一体化信念的考验。参照欧洲经济一体化融合的历史，我们倾向于认为，欧元区未来十年将加速整合财政和金融一体化（尽管可能经历很多挫折波动）。我们注意到，欧洲在经历了欧债危机洗礼以及英国退欧的波折后，欧元区内部对于维持欧元一体化的分歧大大削弱了，而最近两年即使是最激进的民粹政党在政治主张中都会把承认留在欧元区作为重要内容之一，而不再像2011-2012年希腊债务危机时，各种鼓吹拖累欧元区经济体的口号喧嚣尘上。因此，长期来看，欧洲一体化有进一步向财政和金融系统推进融合的需求。