八、未来货币政策中“稳增长”重要性提升，但重点工作仍是通过改革的办法疏通货币政策传导，促进降低社会综合融资成本。“稳”仍是货币政策主基调，“结构平衡”是关键，通过供需两端夯实疏通货币政策传导，缓解局部性社会信用收缩。

 

1）“稳”依然是货币政策主基调。

 

其一，中美央行资产负债表“扩表”意义不同，美联储扩表是放松，缩表是收紧，目前中国人民银行扩表是“收紧”，缩表是“放松”。2008年金融危机后美国利率降至零下限附近，美联储通过三轮QE来购买国债和MBS迅速扩表、放松货币。中国则不同，中国人民银行资产负债表主要反映央行和银行之间的关系，资产端以外汇占款和对银行债权为主，负债端以对银行的债务和现金为主。2015年以来外汇占款科目下降较快，央行通过MLF、PSL等工具弥补外汇占款下降的资金缺口，只影响负债方结构。

 

其二，不能简单套用国际经验通过央行资产负债表判断货币政策取向，近期中国人民银行资产负债表环比收缩，主要出现在降准的当月或次月。但长期看，下调法定准备金率的货币政策操作放松了银行贷款创造存款行为的流动性约束，在信用收缩的背景下起到了对冲作用，货币条件总体保持稳定。

 

其三，央行前三季度小幅多次降息，力度节奏都和以往有所不同，是“改革式、市场化、渐进式、结构性”的降息。每次降息幅度较小，8、9月1年期LPR各降低6BP、5BP，频率较快、幅度较小，11月5日再次降低MLF利率，下调5BP，依然是小幅多次的降息。

 

 

2）“稳平衡”是货币政策关键。平衡总量与结构关系，供需两端夯实疏通货币政策传导，缓解局部性社会信用收缩。

 

其一，总量方面，保持定力、以我为主，宏观审慎框架加强逆周期调节，把握力度和节奏。坚决不搞“大水漫灌”，保持广义M2和社会融资规模增速与名义GDP增速相匹配，防止通胀预期发散，保持物价总水平稳定。

 

其二，结构方面，央行不断创设新的货币政策工具，重点支持中小银行补充资本，优化资本结构。2018年央行创设TMLF补充长期流动性，创设CBS补充银行资本金。中小银行流动性紧张现象在包商银行事件后加剧，要引导金融机构加大对民营企业、小微企业的支持力度，首要问题就是解决局部性信用分层，因此推动银行发行永续债、CBS等成为重要的货币政策工具。

 

其三，实体经济方面，加大债券市场和票据融资支持力度，运用好LPR利率，促进民营、小微信贷量增价降。央行发挥货币信贷政策，创新和丰富货币工具组合，发挥结构性货币工具精准滴灌作用，引导和支持对薄弱环节和重点领域的金融支持力度，促进民企、小微信贷量增价降。