2020 年中国 GDP 增速或放缓至 5.7％，但预测的上行风险更大 我们的基准情景假设是“第一阶段”贸易协议签署后，美国将继续搁置原定 10 月加征的额外关税，但仍将于 12 月对 1600 亿美元中国出口额外加征 15％的 关税。持续加征关税和贸易摩擦不确定性应会拖累中国出口和经济增长。另 一方面，我们预计进一步的政策宽松将有助于 2020 和 2021 年 GDP 增速分 别稳定在 5.7％和 5.6％。同时，猪价居高不下应会推高未来几个月的 CPI 同 比增速，我们预计 2020 和 2021 年 CPI 均值分别为 2.8％和 1.7％。我们基准 预测的风险主要来自于中美贸易谈判前景的高度不确定性。如果计划于 12 月 加征的关税暂停执行（甚至 9 月已加征的关税被取消），我们预测 2020 年 GDP 增速有望达到 5.8-6％。如果全部加征关税于 2020 年 3 月前取消，则预 计 GDP 增速将提升至 6.3％。反之，如果所有中国出口都被加征 30％的关 税，并收紧对中国科技出口限制，我们预计 2020 和 2021 年 GDP 增速将分 别放缓至 5.1％和 5.5％。我们的基本情景预测面临的上行风险更大。

 

政策刺激力度温和，人民币汇率大致企稳

 

如果中美贸易摩擦没有进一步缓解，我们认为政府可能会接受 6％以下的经 济增速，以避免出台激进的信贷宽松和房地产刺激、影响中期金融系统稳定 性。因此，我们预计 2020 年财政政策温和扩张、信贷脉冲小幅转正，以及人 民币汇率大致企稳。我们预计 2020 年基建投资增速将温和回升至 6-8％，央 行再降准 100 个基点，新增地方政府专项债券额度增加至 3 万亿，整体信贷 增速企稳在 11.5％，利率小幅下调，人民币对美元汇率在 2019/2020/2021 年底分别企稳于 7.1/7.2/7.2 左右，同时，进一步扩大开放和深化结构性改革 将有助于提振国内企业信心。如果计划于 12 月加征关税暂停执行，我们认为 2019 年内将不会再降准，人民币对美元汇率将低于 7。

 

房地产政策保持中性，房地产活动走弱

 

我们预计 2020 年房地产政策将大致保持中性，继续因城施政、分类指导；除 非房地产新开工和投资大幅下滑（并非我们的基准预测情景），否则房地产 政策不会明显放松。在我们的基准预测情景中，棚改货币化安置支持继续减 弱，即便 2020 年的棚改年度目标可能高于 2019 年，也无法扭转房地产需求 转弱的趋势。尽管居民购房意愿依然稳健，我们仍预计 2020/2021 年房地产 销售面积将分别下跌 2-4％/0-2％。我们还预计 2020 年房地产新开工面积将 下降 3-5％；不过 2019 年新开工增长稳健应有助于 2020 年房地产投资实现 4-6％的增长。

 

长期趋势和结构性改革

 

无论中美贸易谈判进展如何，我们认为中国都将扩大市场开放，加强知识产 权保护，推动更多结构性改革。尽管整体经济放缓使消费增长有所走弱，但 我们仍预计消费和服务业占 GDP 的比重均将持续上升。居民收入保持 5-6％ 的增长有望持续利好消费升级。美国对中国的科技出口限制可能会促使中国 进一步加大研发和科技投入，从而带动产业价值链升级。考虑到中国整体债 务占 GDP 的比重将重拾升势，我们预计政府会进一步深化结构性改革（包括 国企改革）以减少资本错配，并确保债务水平的长期可持续性。

 

中国宏观经济展望：贸易摩擦不确定性犹存，但增长有望逆势企稳 关键问题