第一，无论是中采PMI，还是财新PMI都显示中小企业有迹象触底企稳。回顾年内中采PMI中型与小型企业指数，我们发现小型企业虽然仍在下行，但中型企业确实已经连续多月出现边际改善，与财新PMI走势一致性更大。两大PMI指标核心差异即源于样本，财新PMI以中小企业为主。此外，中采PMI小型企业持续弱化，也反映出行业整体中小企业的改善当前可能相对有限，后续仍有改善空间。

 

回顾2015年、2018年的两轮PMI指标背离，我们结合工业增加值环比数据来看，在方向性上，财新PMI的指向往往优于中采PMI。2015年中采PMI持续下行，财新PMI波动上行，期间工业增加值环比趋于改善，2018年中采PMI与财新PMI波动背离，工业增加值环比变动趋势仍然与财新PMI较为一致。当前来看，工业增加值环比变动趋势大概率在短期也将延续改善。

 

第二，BCI指数显示中小企业近期有迹象触底企稳。从BCI（长江商学院中国企业经营状况指数，调查对象主要是长江商学院的校友企业，以民营中小企业为主，扩散指数以50为界）变化，我们同样可以看出民营中小企业近期存在改善迹象。特别是近两个月BCI反映出来中小企业企业利润、销售都存在一定的回暖趋势，中间品价格也出现一定的上行。

 

第三，信用利差与部分行业利润的修复也表明中小企业正在改善。信用利差角度，我们看到中债企业债AA与AAA利差7月以来出现持续收窄（图4）。行业利润角度，通过比较部分轻工业、出口集中行业与整体制造业利润累计同比增速可以看出，与财新PMI样本关联度更大的行业利润改善确实优于其他行业。轻工业、出口相对集中且技术密集的计算机通信电子设备制造等利润改善要显著优于整体制造业，我们认为中小企业相对集中的出口型、技术型以及轻工业行业的利润增速改善，后续随着四季度外需压力的缓和将得到一定延续。

 

第四，部分沿海地区工业增加值出现好转，体现出口导向的中小企业可能存在好转。从一些沿海省份近三个月的工业增加值来看，确实出现了省份工业增加值“逆”整体工业增加值变化的情况，其中福建省连续多月工业增加值处于回升状态，广东省也在近期出现大幅改善。随着9月以来的生产修复，多数沿海地区省份工业增加值将大概率普遍转好。

 

当前中小企业或出现短期底的主要原因可能源于对中小企业政策边际作用体现，以及新经济动能的改善。首先，财政、金融方面年内对于中小企业支持力度在不断加大，政府通过减税降费、融资担保、政府采购、财政扶持等多个角度对中小企业进行帮扶，中小企业营商环境也不断趋于改善，因此中小企业的改善与政策支持具有一定的关联度。其次，近一个季度以来新经济对经济增长贡献仍然占据主体，而中小企业中高新技术企业占比相对高于大企业占比，因此中小企业改善的背后也在反映新经济的贡献正在提升。此外，中小企业对于宏观经济与政策调整的敏感性往往高于大型企业，意味着中小企业的“短期底”领先于整个经济底。