自我们发布2019年下半年展望以来，中国对美出口关税又经历了一轮上调。但近期中美贸易摩擦呈边际缓和态势。往前看，我们基准的假设是出口增长有望企稳。在6月下旬的宏观展望报告发布后，中美经贸磋商几经波折——当前的外需环境落在我们当时界定的“基准”和“悲观”情形之间，但与前者更接近。目前谈判局势较3季度似有好转，鉴于此，出口增长有望低位企稳。

 

然而，内需增长仍然面临压力。而近期物价上行可能暂时制约逆周期调节的力度。虽然完全由猪肉供给冲击所致，但整体CPI上升较快仍可能对未来2个季度左右货币政策宽松空间形成一定“软约束”。另一方面，本轮肉价见顶后CPI大概率将快速回落、甚至“超跌”，由此为货币宽松和资产价格表现打开空间。

 

▶ 我们预计，2020-2021年实际GDP增速可能从今年的6.1%放缓至5.9%和5.8%。同时，名义GDP增速可能降至7.3%和6.9%（今年预期7.9%）。我们预测的基准假设是中美贸易摩擦暂缓、即中美双方不再加征新的关税[3]。同时，2020上半年CPI可能维持高位，逆周期调节力度可能暂时有所制约，由此，环比增长的低点可能出现在2020年3季度附近。

 

▶ 2020年CPI均值可能升至3.8%，而在2021年回落至1.2%。未来2-3个季度不排除CPI接近、甚至高于4%的可能性。CPI冲高可能对逆周期调节政策的力度产生制约，压低PPI。我们预测2020年PPI均值在-2%左右，路径为前低后高。

 

▶ 我们预计今年LPR和RRR都不再下调。LPR可能于2020年下半年下调40个基点、2021年上半年再下调30个基点。MLF利率也可能下行，但幅度或不及LPR。预计RRR在2020年调降200个基点、2021年再降50个基点。

 

▶ 中央与地方政府的总财政赤字率明年可能扩张1个百分点左右，主要由地方专项债再扩容实现。2020年一般公共预算赤字率可能上升至3%，地方专项债额度可能上升1.2万亿元至3.35万亿元。另一方面，明年减税降费的力度大概率不及今年。

 

▶ 基于对贸易谈判与货币政策路径的预测，人民币汇率或将窄幅波动、先扬后抑——2020年中美元兑人民币汇率回升至7附近，但明年年底小幅贬值至7.06。

 

我们的预测综合衡量了潜在的上行和下行风险。上行风险主要为中美贸易谈判好于预期，以及逆周期调节举措出台的时点和力度超预期。另一方面，除了外需的不确定性以外，下行风险包括金融去杠杆和/或地产相关政策超预期收紧。

 

短期内经济增长与物价上涨之间“权衡”更为困难，不失为改革的契机——不排除政府政策采取更多改革措施促进就业增长，尤其是降低对就业“吸纳能力”强、且前景较好的服务业的准入门槛。

 

相比我们年中发布的2019下半年宏观展望告中所勾画的“基准情形”，中国向美国出口商品的关税又经历了一轮上调。在6月发布的中金2019下半年宏观展望中，我们提出了在中美贸易摩擦演进（基准、悲观、乐观）三种情形下的宏观走势预测[4]。基准情形下，2019年下半年中美两国均不再加征新的关税；悲观情形下，美国则对全部中国出口商品加征25%关税。基准情形下，我们预计2019-20年中国实际GDP增速分别为6.2%和6.0%；而悲观情形下的增长可能分别下滑至6.0%和5.4%。虽然几经波折，但目前中美贸易谈判的现状落在“悲观”和“基准”情形之间、但与前者更近——今年9月1日，美国对最后一批3000亿美元清单中约40%的商品加征15%关税。在全球制造业周期走弱、中美贸易摩擦压力不减的背景下，中国年初至今的出口增速从2018年的9.9%下降至-0.1%（美元计价）。同时，出口导向型行业的收入增速和盈利能力也明显走弱、对美出口敞口较大的行业尤甚。

 

往前看，中美经贸摩擦似有缓和迹象，外需有望不再在2020年对增长形成拖累。近期中美贸易谈判局势有所好转：10月12日，美国宣布推迟原定于10月15日对（前两批清单的）2500亿美元中国商品再加5个百分点关税（至30%）。近期的相关报道显示，中美贸易谈判可能会向达成部分初步协议的方向发展。由此，美国可能会推迟原定于2019年12月15日对最后一批3000亿美元出口清单中剩余产品加征关税的计划。接下来，中美两国元首暂拟在（地点未定的）11月APEC会议上[5]就达成“第一阶段”的贸易协定举行会晤。

 

在2020-2021年的宏观展望预测中，我们将中美就贸易相关问题暂时达成协议作为基准假设。具体看，我们假设从目前时点开始，中美双方均不再加征新的关税，即美国继续推后对前两批2500亿美元清单再次提高5个百分点关税的计划，同时，美国将搁置原定于12月对3000亿美元清单剩余产品加征关税的计划。但另一方面，基准假设下，目前已经加征的关税不会下调。