如果说短期回购市场隔夜利率大幅上升直接的短期扰动因素是美国国债加速发行，那么美国政府为何要加速发行国债？美国财政部最新数据显示，美国本财年前9个月（2018年10月到2019年7月）累计财政赤字7471.15亿美元，财政赤字规模已与美国上一整财年总额相当（7789.95亿美元）。前9个月美国联邦累计支出3.3597万亿美元，累计收入2.609万亿美元，按照前7个月的节奏，预计美国政府2019年财政赤字规模将突破1万亿美元。庞大的财政赤字和不断扩大的国债规模使得美国政府的利息支出不断增长。2019年上半年联邦政府加上州和地方政府利息支出之后的政府利息总支出共4278亿美元，占美国政府总支出的11.1%。2008年次贷危机之后美国进入长达10年的复苏周期，特朗普政府上台之后推行减税、扩大基建等措施，美国经济再度繁荣，与其它发达国家相比一枝独秀。然而另一方面，特朗普政府的减税措施和扩大基建，使得美国财政收支出现较大缺口，政府累积的债务越来越庞大。国际金融协会（IIF）7月数据显示2019年发达国家第1季度总债务177万亿美元，其中69万亿美元来自美国，占比38.98%，美国的债务规模相当于所有新兴市场国家的债务总额。据美国财政部估计，2019财年美国公共债务利息大约介于5910亿美元—6580亿美元之间，这一规模高于2018年全球第22大经济体瑞典GDP总量（5546.59亿美元）。2019年上半年，美国政府平均每天支付债务利息约23.77亿美元，相当于中非共和国2018年全年的GDP总量。根据美国财政部向借款咨询委员会提交的报告预测，2025年美国公共债务支付净利息规模大约7000亿—1.2万亿；若2024年美国基本赤字降为零，2025年美国所发行公共债务所筹资金就将全部用于支付净利息。2019年6月美联储暂停加息，并于7月底和9月两次“预防性”降息25个基点，这与相对较好的美国经济基本面和劳动力市场似乎有悖。此外，10月11日后美国国债退出倒挂，美国经济衰退预期有所缓解。然而10月31日美联储再度降息25个基点，使美国联邦联邦基金利率区间下降至1.5%-1.75%，庞大的利息支出，以及2020年大选维持经济稳健运行所需要的财政空间要求美联储维持低利率，这也是特朗普总统一再要求美联储更大幅度更快速降息的重要原因。当然鲍威尔主席已经多次强调不会让美国名义利率陷入负值，不过事实上，当前美国9月核心PCE为1.67%，而联邦联邦基金利率区间为1.5%-1.75%，美国已经接近实际负利率了。

 

当前美债倒挂退出，资本市场风险资产溢价将逐渐回归正常。然而由于诸多不确定性存在，市场对美国衰退的预期并没有停止。为了防止经济下行，在2020年大选的政治诉求下，美国政府仍然会继续实施积极的财政政策。若美国财政部维持目前的债券发行计划，按照前文计算的到2020年第2季度美联储的短债购买计划每季度1800亿美元，那么美国财政部国债发行还留有空间。可见美联储的短债购买行为取决于财政部债券发行，而不断扩张的债券发行以及庞大存量债券的利息支出又要求美联储继续降息，这是美债退出倒挂之后美联储继续降息的主要原因。2008年10月美国次贷危机爆发时，市场流动性严重匮乏，银行等金融机构纷纷惜贷。美国财政部在赤字严重的情况下，提出了7000亿美元金融救援方案请求美联储给予资金支持。当下被财政绑架后行为有所扭曲的美联储，还是那个美联储吗？答案是肯定的。因为某些情况下，财政的问题，需要货币买单。

 

注：本文仅代表作者本人观点。作者为应用经济学流动站出站博士后，长城证券固定收益首席分析师，复旦大学发展研究院兼职研究员。本文编辑徐瑾 Jin.Xu@FTChinese.com