东吴证券首席经济学家陈李：下半年低估值高股息的股票或受青睐
证券时报 / 2023-07-02 09:30:32
近日在东吴证券（香港）策略年会上，曾提出“资产负债表衰退”概念的著名日本经济学家辜朝明提到，中国目前面临的挑战与日本在上世纪90年代初类似，借鉴日本过去30年的经验教训，应该勇于采取更加积极的财政刺激来稳定经济，避免中等收入陷阱。
“可以看到，目前中央政府的负债率并不高，国内企业和居民也确实有储蓄的倾向。”东吴证券首席经济学家陈李在访谈中告诉记者，财政刺激的示范效应可有效带动居民投资消费，遏制经济环比增长势头放慢的迹象。相信在政府的有为作用下，国内经济能顺利实现甚至超过年初定下的5%的目标，给股票市场带来强有力的托底预期。
来自“前车”日本的经验
上世纪90年代至21世纪初，日本经济已经陷入连续二十年的停滞状态，被称作“失去的二十年”。但实际上，在这一时间内，日本的名义GDP总量从未出现过下降，人均收入水平波动也没有出现明显恶化。
辜朝明对此分析指出，在所谓的“失去的二十年”里，日本政府积极提高负债，增加政府投资，才保证了名义GDP不下降，否则日本很可能会出现更加严重的经济衰退。这一视角与大众的普遍认知存在着较大不同。
与此同时，辜朝明还提到了所谓“资产负债表的衰退”。“日本在这段时间内，居民和企业主张赚了钱就优先还给银行，不消费、不投资、不扩张负债，这与目前国内的情况非常相似。”陈李解读道，因此日本政府不得已只能亲自出面，向企业和居民借钱搞投资，来挽救资产负债表的衰退。
“大家都觉得借钱提高负债不是好事，其实要看怎么借钱。”陈李说，像日本政府这样找企业和居民借钱搞投资、盘活国内经济，呈现的是一个内循环状态。这也意味着国家的整体负债率并不高，因此政府负债率上升并不会伤害日本的金融与汇率。
不畏债务托底经济增长
当前中国面临的一些挑战同彼时的日本有点像——房地产行业压力增加，企业投资比例明显下滑等。但同时，外部环境也更加复杂。
例如劳动力规模下降的问题。日本大约在1991年出现房地产见顶，并于2009年出现人口触顶回落。而中国现在面临的人口压力可能比当年的日本更大。
“不过我们有一个最大的优势，就是我们知道日本资产负债表的衰退及其走出来的路径，所以我们完全可以迎接挑战，带领中国经济再次腾飞。”在财政刺激方面，陈李与辜朝明持有同样的看法——当前要遏制经济环比增速下滑，仍需依赖于财政刺激。特别是在地方减税降费，财政规模比较有限的情况下，中央财政就显得尤为重要。
过去一段时间，可以看到中央财政对新能源汽车等行业的积极刺激，陈李认为，未来包括半导体、消费、电子装备等行业，都应该实质性地、更大规模地刺激，以真金白银来保障这些产业的需求。
他表示，眼下中央政府的负债率并不高，且国内企业、居民确实存在储蓄倾向，因此财政更需要发挥示范作用，带动更多社会资金去投资和消费。
陈李总结道，相信在政府的有为作用下，下半年中国经济能够保持增长，顺利实现和超过年初定下5%的增长目标，从而给股票市场带来托底的良好预期。
下行风险有限低估值受益
具体到行业板块上，陈李看好下半年广义TMT板块的表现。他提到，半导体是一个全球周期产业，市场也普遍预计，今年下半年半导体行业可能会触底，迎来全行业景气度回升。与此同时，中国在设备国产化、芯片国产化方面也会加速。
针对已经火热了一段时间的 AI主题，陈李判断，目前人工智能的发展更多体现在应用层面，个股沾上概念就能起飞的情况恐难再出现。市场本身也在努力深入算力、光模块、应用等领域，去挖掘一些非常细分的行业和企业。
在数据要素方面，陈李提到，在土地财政慢慢失去魅力之后，数字财政能否得到发展，关键看其能否在未来帮助财政变现，而这需要更多的观察。
此外，他还提醒投资者关注广义TMT行业的大股东减持风险——相关行业或企业往往是在讲一些宏大、远景的故事。短期市场环境下，如果有大量资金变卖，同样需要承受巨大压力。
除TMT板块外，陈李同样关注以“一带一路”为代表的低估值行业：一方面，大量固收资金在上半年获得了很好的回报，债券的收益率不断下降促使这些资金逐渐被低估值的股票吸引；另一方面，“一带一路”代表的化工、电气、铁路等行业，都是能够继续提高负债杠杆率的，相关大企业有望通过扩大投资带来业绩的增长。
他还提到，中国在“一带一路”的相关行业、产业，都是具备全球竞争力的，这些产业理应得到更多全球性的关注。
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