2023年开年以来，疫情防控接近尾声，供需两端持续回暖。供给侧方面，稳增长政策持续发力，工业生产逐步恢复，交通运输和物流供应状况得到较大改善。需求侧方面，一方面疫情放开后餐饮、旅游、文化等服务类消费显著增长，另一方面，基建投资延续高增长，新基建发展前景良好。同时我们也应看到一些挑战，伴随海外需求持续收缩，出口增速仍有压力；俄乌冲突长期化趋势明显，供应链产业链面临更多威胁。总体来看，伴随春节后的复工复产，中国经济活力显著恢复，疫情对于经济负面影响逐渐消退，充分体现出中国的经济强劲韧性与大国优势。

 

 

预计1-2月份工业增加值同比增长2.8%，较上期回升1.5个百分点，三年复合增速4.7%。1-2月从生产端来看，受各地疫情放开及订单恢复影响，焦化企业开工率有所恢复，保持72%左右，受炼化利润下行影响，石油沥青装置开工率回落至27%左右，受需求端汽车销售趋稳影响，全钢、半钢轮胎开工率维持较稳定水平，分别为56.5%和61.7%。

 

从拉升因素看：第一，货币政策方面，中央人民银行《四季度货币政策执行报告》提出将精准有力实施好稳健的货币政策，保持货币信贷合理增长，预计结构性货币政策工具将继续发挥激励引导作用，有力支持工业生产活动。第二，财政政策方面，习总书记发文提出“要改善社会心理预期、提振发展信心”，近期各地也陆续发布推动经济高质量发展的具体措施支持复工复产，对工业生产产生支撑作用。第三，疫情影响方面，随疫情防控政策优化后，疫情影响趋稳，交通运输和物流供应状况改善，市场信心有效提振，工业复苏基础得到提振。

 

从压低因素看：第一，终端需求表现低迷，春节假期前后，下游开工存在下降预期。第二，当前国内产成品库存去化仍在继续，需求未能完全修复情形下企业仍将以去库为主要倾向。

 

综合而言，稳增长政策继续发力，随疫情冲击影响消退，交通运输和物流供应状况改善，终端需求未来有望继续回暖叠加上游成本端压力减小，工业企业生产激励存在支撑，预计1-2月份工业增加值同比增长2.8%，较上期回升1.5个百分点。

 

 

预计1-2月份社会消费品零售总额当月同比上升4.2%，较上期回升6.0个百分点。

 

从拉升因素看：第一，政策利好。20022年12月，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》提出，“十四五”时期实施扩大内需战略的主要目标是：促进消费投资，内需规模实现新突破。完善分配格局，内需潜能不断释放；2023年2月，商务部召开党组扩大会议，再次强调要把恢复和扩大消费摆在优先位置。第二，疫情防控接近尾声。国务院联防联控机制表示，全国整体疫情已进入低流行水平，目前没有监测到其他优势病毒株，春节假期疫情未出现明显反弹。前期由于接触风险和社交半径缩小抑制的消费需求将会迅速释放，餐饮、旅游等服务类消费成为主要的消费增长点。根据文旅部数据中心测算，春节假期全国国内旅游出游人次恢复至2019年同期的88.6%、国内旅游收入恢复至73.1%；截至2月14日，2023年年度电影票房已达到129.7亿，超出疫情前2019年同期票房10.3亿，文化市场消费回暖。

 

从压低因素看：第一，汽车消费增速放缓。由于新能源汽车补贴减少叠加头部厂商价格调整，导致消费者产生一定的观望情绪，数据显示，1月乘联会狭义乘用车零售完成129.4万辆，同比下降37.8%，环比下降40.4%；据乘联会推算，2月狭义乘用车市场零售在135.0万辆左右，环比增长4.3%，同比增长7.2%，车市正处于疫后平稳过渡时期。第二，地产行业需求端恢复还需一定的时间，商品房销售额、销售面积同比仍将延续下滑趋势，进而压低家具、建筑及装潢材料类消费。

 

综合而言，尽管汽车消费对消费恢复的边际拉动作用减弱，房地产下游相关产业消费恢复缓慢，但在疫情防控接近尾声的大环境下，餐饮、旅游、文化等服务类消费显著增长，支撑了消费加速回暖，预计1-2月份社会消费品零售总额同比上升4.2%，较上期回升6.0个百分点。

 

 

预计1-2月份固定资产投资累计同比增长6.0%，较上期上升0.9个百分点。

 

从拉升因素看：第一，政策强调扩大有效投资。2月9日，国务院国资委印发通知，明确中央企业2023年投资工作重点，既要突出扩大有效投资，又要优化投资布局，聚焦国家重大项目、基础设施建设、产业链强链补链等重点领域发力。2月24日，中国人民银行发布《2022年第四季度中国货币政策执行报告》，相比三季度报告的内容，四季度报告关于房地产政策，新增“满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，改善优质头部房企资产负债状况”等内容，有助于推动房地产市场平稳健康发展。第二，基建投资增速延续高增长。新基建有望成为投资增长的重要抓手，2月23日，国家发展改革委正式下达2023年中央预算内投资计划，支持首批11个中西部和东北地区省份超过100个中小城市，加快推进5G和千兆光网等基础网络建设。政府专项债提前下达。财政部已提前下达2023年新增地方政府专项债务限额21900亿元，创历史新高，较上年提前批大幅增长50%。多地密集推动重大项目开工建设，开启基建“加速跑”模式，这些都有助于促进基建投资增速不断加快。

 

从压低因素看：第一，制造业投资增速或有所放缓。一方面因为出口走弱，或对出口依赖度较高的制造业行业投资形成拖累；另一方面，近期制造业企业盈利不佳，或削弱制造业投资积极性。第二，房地产市场需求端短期仍旧低迷。尽管不断有政策出台支持房地产市场平稳健康发展，但截至2月25日，1-2月30个大中城市商品房成交套数以及成交面积同比分别下降15.7%和17.2%，降幅较上期有所收窄，但仍处于下降区间，短期内房地产开发投资增速难以由负转正。

 

综合而言，尽管制造业投资增速或有所放缓、房地产市场短期可能会继续走弱，但新基建发展前景较好、政府专项债提前下达、多地密集推动重大项目开工建设有望支撑基建投资增速延续高增长，进而促进投资平稳增长，预计1-2月份固定资产投资累计同比增长6.0%，较上期上升0.9个百分点。

 

 

预计1-2月份出口同比增速为-9.0%，较上月回升0.9个百分点。

 

从拉升因素看：第一，稳外贸政策频繁出台，保障2023年外贸提质保稳。2月2日，商务部对外贸易司司长李兴乾答记者问时表示，2023年要重点落实四方面措施，更大力度推动外贸稳规模优结构，稳定出口对国民经济的支撑作用。第二，《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）生效已满一年，在2022年对加强了中国和RCEP成员国之间的贸易往来，同时2023年1月2日起，RCEP将对印度尼西亚生效。在RCEP项下，在中国-东盟自贸区基础上，印度尼西亚新增给予中国包括部分汽车零部件、摩托车等700多个税号产品零关税待遇。

 

从压低因素看：第一，去年同期出口基数处于高位，高基数效应对本期出口增速形成压制下。第二，海外需求总额仍未有明显改善，从先行指标来看，1月韩国出口同比下降16.6%，1月PMI新出口订单指标为46.1，虽然较上月回升1.9个百分点，但出口需求仍处于收缩区间。第三，西方发达国家对中国实施贸易限制政策。1月27日，美国、日本和荷兰三国达成协议，限制向中国出口制造先进半导体所需的设备。2月10日，美国将6家中国实体列入实体清单。

 

总体而言，稳外贸政策频繁出台，RCEP协议持续为中国出口贸易注入活力，对出口增速形成支撑，但海外需求总额逐渐收缩，西方国家加强对中国贸易限制，叠加去年高基数效应压制出口增速，预计1-2月出口同比增速为-9.0%，较上月回升0.9个百分点。

 

 

预计1-2月份进口同比增速为-7.2%，较上月回升0.3个百分点。

 

从拉升因素看，第一，国内稳经济政策持续落实，助力中国国内经济基本面稳中向好，有利于进口需求回复，或将对中国进口形成一定支撑。2月22日召开国务院常务会议，会议强调要抓紧落实好已出台的稳经济政策和接续措施中的减税降费政策，多举并措提振市场预期，巩固经济企稳回升态势。第二，国内疫情超预期快速过峰，疫情对宏观经济的扰动减轻，生产和消费呈现稳步复苏态势，1月制造业PMI为50.1，较去年12月上升3.1个百分点，非制造业PMI为54.4，较去年12月上升12.8个百分点。

 

从压低因素看：第一，去年同期进口处于高位，高基数效应对1-2月进口增速仍有压制。第二，出口需求仍处于收缩区间，从而带动进口需求随之回落，1月PMI进口指标为46.7，尽管较上月回升3个百分点，但进口需求仍处于收缩区间。

 

总体而言，稳经济政策持续落实，疫情快速过峰对国内需求的影响降低，国内需求稳步复苏利于进口增速，但高基数效应叠加出口需求收缩不利于进口增速，预计1-2月份进口同比增速为-7.2%，较上月上升0.3个百分点。

 

CPI部分：食品价格节后回落，服务价格继续上涨

 

预计2月CPI同比上涨1.8%，较上期下降0.3个百分点，环比上涨0.2%，其中食品项环比下跌0.5%，非食品项环比上涨0.3%，其中翘尾因素贡献约0.8%，新涨价因素预计贡献约1.0%。

 

CPI关注食品和非食品两个方面，食品项主要由猪肉和鲜菜鲜果等驱动，非食品由工业消费品和服务价格驱动。截至2月26日，食品项方面，猪肉方面，养殖端降价出栏，屠宰企业存在压价意向，同时消费需求不高，猪肉市场呈现供需双降格局，全国猪肉平均批发价格环比继续下降11.3%。蔬果方面，受春节假期需求旺盛影响，鲜菜、鲜果均出现季节性上涨，28种重点监测蔬菜价格环比上涨3.2%，7种重点监测水果价格环比上涨0.9%，农产品批发价格200指数环比下跌-0.2%，菜篮子产品批发价格200指数环比下跌-0.2%；非食品项方面，工业消费品方面，受上游工业大宗震荡回落影响，预计本月工业消费品价格环比下跌0.1%；服务价格方面，受2月各地出行需求增加影响，预计本月服务业价格环比上涨0.3%。

 

综合而言，受国际原油下行、国内消费需求回温的影响，预计2月CPI同比上涨1.8%，较上期下降0.3个百分点，食品价格环比有所回落，非食品价格继续上涨。

 

 

预计2月PPI同比下跌1.3%，较上期下降0.5个百分点，环比不变，其中生产资料环比不变，生活资料环比不变，其中翘尾因素贡献约-0.9%，新涨价因素预计贡献约-0.4%。

 

总体而言，2月份主要工业品价格环比分化。截至2月26日，石油天然气方面，受美联储激进加息预期升温叠加海外经济走弱影响，布油、美油月度期货结算均价环比分别下跌0.4%、1.6%；煤炭方面，内蒙古煤炭坍塌影响预期，1/3焦煤市场价环比下跌4.3%；化工方面，各主要品类环比跟随油价回落；非金属方面，受开工需求收缩影响，水泥价格指数有所回落，环比下跌1.36%；黑色金属方面，铁矿石期货结算价环比上涨2.53%，螺纹钢市场价环比上涨0.65%；有色金属方面，电解铜市场价环比2.26%，铝市场价环比3.03%、铅市场价环比-1.91%、锌市场价环比-1.86%；农业生产方面，尿素、硫酸钾复合肥市场价分别环比上涨0.48%和0.55%。

 

综合而言，2月国际油价受美联储激进加息预期升温叠加海外经济走弱影响有所下行，带动国内生产资料价格震荡，生活资料受需求端影响相对平稳，工业生产价格同比继续回落，预计2月PPI同比下跌1.3%，较上期下降0.5个百分点。

 

 

预计2月新增人民币贷款15000亿元，同比多增2700亿元。

 

从拉升因素看：第一，稳经济、促恢复、扩内需等政策支撑。2022年年底在房地产领域已经从供给端出台了“金融十六条”、“第二支箭”、“第三支箭”等政策工具，确保保交楼任务落实，以及推动房地产健康稳定发展，支撑信贷规模。第二，疫情防控政策转变带来的消费扩张。2022年受疫情影响国内居民户贷款同比大幅少增，但随着去年12月疫情防控的转变，疫情影响减弱，消费得以恢复，尤其是春节期间各类消费均以基本恢复至疫情前水平，各类消费贷款支撑本月信贷规模。第三，疫情不确定性减弱后市场预期改善。由于疫情影响趋于减弱，市场预期好转带动企业和个体经商户投资需求扩张，尤其是服务业领域供给投资得到提振，满足消费需求的恢复。第四，全国各地因城施策密集出台楼市新政。2023年以来，全国各地围绕降低购房成本和调整限购政策促进住房消费，如山东、安徽、四川和河南还率先明确将开展现房销售试点，同时山东德州支持多子女家庭购房，利于信贷扩张。

 

从压低因素看：第一，预防性储蓄仍在持续增长，抑制信贷。12月7日，国务院联防联控机制发布疫情防控“新十条”，疫情不确定性因素消退，但人们对预防性储蓄行为的转变还需时间。第二，楼市仍显不振。截止到2月25日，30大中城市商品房成交面积892.31万平方米，同比下降4.2%，显示当前楼市回暖仍需时日，难以支撑信贷扩张。

 

综合而言，伴随国内疫情防控政策的转变，市场预期逐渐改善，内需开始稳定恢复，叠加当前国内从供给端和需求端陆续出台的稳楼市政策共同支撑信贷规模，但疫情导致的预防性储蓄行为仍一定程度制约信贷扩张，预计2023年2月新增人民币贷款15000亿元，同比多增2700亿元。

 

 

预计2月末M2同比增长12.5%，较上期下降0.1个百分点。一是稳增长政策持续出台支撑信贷规模扩张。2022年年底已经出台了多项稳经济、促恢复等政策措施，包括“金融十六条”、“第二支箭”、“第三支箭”、各类专项资金等，房地产行业的供给端信贷需求趋于恢复。二是市场预期好转引致信贷需求扩张。2月疫情影响基本消退，市场投资需求逐渐恢复，信贷需求由此扩张，同时消费环境改善也进一步拉升信贷，进而支撑M2。三是财政部于2022年12月12日在全国银行间债券市场面向境内有关银行定向发行7500亿元3年期特别国债，从而增加财政存款，减少了M2。四是政府专项债全面启动。1月由于受疫情感染以及春节假期的影响，地方政府专项债发行受限，2月则将全面启动政府专项债，助力经济快速恢复。

 

综合而言，伴随国内疫情影响趋于消退，市场不确定性显著降低，经济活力开始恢复，资金流动性逐渐加快，在当前略偏宽松的政策环境下，M2同比增速稳定增长，预计2023年2月末M2同比增长12.5%，较上期下降0.1个百分点。

 

 

预计3月人民币汇保持震荡，震荡区间为6.85～7.00。

 

从拉升因素看：第一，一揽子稳经济政策持续发力，疫情防控政策优化后，疫情超预期快速过峰，国内经济快速回暖，经济基本面将对人民币形成支撑。第二，人民银行对汇率市场进行调控，2月24日央行发布2022年第四季度中国货币政策执行报告，指出要做好跨境资金流动的监测分析和风险防范，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能。第三，人民币国际化进程持续推进。2月7日，中国人民银行宣布，近日与巴西中央银行签署了在巴西建立人民币清算安排的合作备忘录，有利于增强人民币国际影响力。

 

从压低因素看：第一，货币政策仍保持外紧内松的态势。国内经济复苏的基础仍不牢靠，未来仍将采取灵活宽松的货币政策，助力经济基本面稳步回升；美联储在2月FOMC会议上宣布加息25个基点，将基准利率提升至4.5%-4.75%；而较为强劲的美国经济数据和超出市场预期的通货膨胀数据，增加市场关于美联储持续加息的预期；多位美联储官员发表“鹰派”讲话，支持美联储继续加息以对抗通货膨胀。第二，中美利持续差倒挂，截止到2月22日，十年期美债收益率为3.93%，中美利差保持倒挂，人民币承压。第三，海外需求持续疲软，不利中国出口需求回复，削弱贸易顺差对人民币的支撑。

 

综合而言，美联储加息预期增强，国内外货币政策保持分化，压低人民币。但国内稳经济政策持续落实，国内疫情快速过峰，经济基本面将持续修复，对人民币的支撑，人民币国际化进程持续推荐，人民银行加强对跨境资金的风险监测和防范，预计3月人民币汇率在6.85～7.00区间双向波动。

 

作者：未名宏观