问：一季度以来，我们遇到了疫情反复、俄乌冲突、全球通胀和美联储加息等一系列不确定性，带来了很大的经济下行压力。理论上，各个监管部门都能看到经济的压力，为什么我们迟迟没有看到大力度的降息？要看到什么样的信号，我们才有可能看到央行进一步加大货币政策的力度？

 

刘元春：其一，政策是由当前我国社会面临的主要矛盾和主要任务所决定的，而二季度的主要矛盾仍是疫情防控对经济社会运行的阻碍，主要任务是疫情纾困和复工复产，同时促进经济循环的全面畅通和疫情防控的常态化。国内的社会秩序和经济秩序没有恢复常态的阶段中，即使出台再多的政策，也没有着力之处。

 

其二，由于微观主体依然处于非常态之下，货币政策很难在这样的状态下发挥作用。从2020年的经验来看，经济复苏并不是靠大水漫灌实现的，而是靠财政政策的发力来实现的。我们不能从一开始就大量使用降息、降准等宽松型货币政策来启动经济循环。即使我们在全面复工复产、疫情防控等方面取得胜利，我们也要以财政政策和重大项目为先导，让货币跟着项目走，同时逐步将宽货币转换成宽信用。

 

其三，应对未来中国经济将面临的不确定性，需要我们相机决策，有保有压，不能在短期内将政策空间全部用完。实际上，从今年1-2月的情况来看，很多经济数据出现了全面上扬，这证明我们有很多存量政策的作用是不可忽视的。如果我们在存量政策还没有用足用够的情况下，就开始全面进行增量政策布局，反而会打破政策实施的整体步调。

 

所以总体来说，几大因素决定了我们目前应该在一揽子政策的基础上，用好存量政策，逐步推进增量政策，同时为经济的持续复苏和进一步的结构性调整进行布局。

 

问：那您觉得我们要看到什么样的信号，才能触发央行进一步的降息？或者说，在一个什么样的时间点下，我们才能看到央行进一步加大货币政策的力度？以及关于是否该进一步降息，也有不少讨论，主要是有两个考虑：首先，中美利差已经倒挂，进一步降息是否会带来汇率压力？再者，即便降息，是否面临着信贷需求不足的问题？由此看来，在这样的情况下，货币政策是不是无能为力？

 

刘元春：在美国货币政策全面转向收紧以及汇率压力的情况下，中国的降息等价格型货币政策调控空间本来就并不是很大。而且，值得注意的是，6月下旬，一些经济数据开始出现反弹，尤其是一些高频数据的反弹幅度比较理想，在经济复苏、整体节奏较好的状况下，我们要等待整个经济形势进一步的变化来决定后续政策的转变。

 

目前来看，中国经济复苏状态相对良好，还没有出现各类指标进一步恶化的状况，我们保持存量靠前、陆续增量的节奏是适宜的。若货币政策想要进一步放宽，要取决于宽松的流动性和货币能否有效转化为宽松信贷。这样我们才能通过有效的信贷需求促进经济的复苏。此时进行适度的降息，降低资金使用成本，产生的效果可能会更好一些。

 

总体看，我认为，目前货币政策的节奏是适宜的，短期内不宜进一步放宽货币政策，中期也不宜大水漫灌。

 

问：今年的财政可以说是“负重前行”，首先是常态化防疫带来的抗疫支出大幅增加，再是封控影响企业正常生产，导致财政税基变小，再加上卖地收入减少，可谓是“收得少、花的多”。对此，不少专家提出了提高赤字率或发行特别国债的政策建议。您对此怎么看？以及如果增加支出的话，增加的支出到底该优先用于哪些领域？

 

刘元春：财政收入的增长状况是与经济复苏状况密切相连的，例如今年GDP增长速度为5%，GDP平减指数如果在4%的水平，名义GDP增长为9%，那么财政收入可能依然达到5%左右的增长。在这种状况下，可能我们三四季度公共预算收入的增长，就能够与年前的预算相当。

 

其中很重要的一点是，土地出让金带来的政府性基金收入的减少是确定的。但是基于房地产市场复苏的状况这里依然有不确定之处，如果房地产市场能在三季度全面回升，这里带来的负增长就会少一些。

 

因此财政状况是动态的，而非静止的。国家层面要依据不同的状态制定不同的财政应对方案。

 

其实现在更大的问题不在于财政收入不足，而是财政支出速度没达标。目前，财政支出的增长速度慢于预期，至少从1-5月的状况来看，财政支出同比增长5.9%，与我们原来计划的全年平均增长8.4%相比偏低。所以，三季度，各级政府首先要加快加大财政支出的节奏和力度，这是更重要的。

 

到了四季度，可能我们要考虑的核心问题是收支不平衡所带来的财政支出可持续性问题。一方面是总量的可持续性问题：如果增长速度没有按照原来财政预算方案所假设的GDP增长速度来运行，那么我们的收入会明显减少，年底就会出现财政政策总量可持续性的问题，这时候我们就要考虑，是否要增加赤字率？是否要进一步扩大财政的债务规模。另一方面则是结构性问题，即地方政府的财政收支问题和中央政府的财政收支问题。目前来看，总量的问题与结构性的问题是同等棘手的。尤其是要防范地方债务风险隐形化的问题，可能在四季度一开始，地方政府就会出现财政资源耗竭的问题。

 

因此，从目前来看，我们就应该做好相应的预案，一是收支总量的预案，二是收支结构的预案，三是这些收支可落地项目的预案，特别是支出方面。

 

二、短期内中国经济复苏无虞，消费刺激的重点是汽车、房地产

 

问：疫情影响最大的是消费和服务业，结合最新的数据，您认为到底应该出台什么样的政策才能切切实实地帮助到服务业和消费相关行业的恢复？近期不少专家讨论通过发钱的方式刺激消费，可行吗？

 

刘元春：通过发钱的方式来促进消费当然也是一种选择，参考美国之前的做法，从短期来讲确实有所见效，但这是有前提条件的。

 

首先，地方政府要有动力来启动消费端的政策，要能够创新消费端的工具。目前来看，地方政府更侧重从投资端启动经济，有很重要的几个原因：其一，政府本身就擅长在投资端发力，以国有企业、企事业单位为抓手，利用基建和大型项目来稳经济；其二，政府很重要的一个目标就是稳就业，而通过消费端来稳就业往往见效比较慢，但通过投资端、生产端稳就业就比较直接。因此，要在短期内形成稳就业、稳社会的局面，政府的动力或压力更多在投资端上。要形成政府愿意并且能够从消费端发力的内生动力体系，这是很重要的。

 

再者，如果想通过发钱的方式精准刺激消费端，还会产生公平问题。依据什么发钱？通过什么途径发钱？发多少钱？这可能是相关部门讨论很多的问题。如果全民发钱，每人发一千块钱，一共就是1.4万亿元，发虽然还是发得起，但是能直接消费拉动的作用到底有多大？特别是在疫情没有全面控制住、疫情防控政策没有全面取消的情况下，消费就不可能常态化，有些消费的产生不完全是钱的问题。

 

同时，刺激消费要抓住启动消费的龙头项目，目前中国决定总体消费的核心，一是汽车，二是房地产。目前我们主要在汽车消费方面发力，主要包括阶段性减征部分乘用车购置税600亿元，以及汽车央企发放的900亿货车贷款。

 

总体看，目前最危机的阶段已经过去，经济开始出现恢复性反弹，通过发钱来刺激消费的模式，并不必要。

 

问：您提到房地产。房地产一直是最难决策的一个点，一方面要坚持房住不炒，另一方面在复杂严峻的形势下稳增长又十分必要。年初以来，地产政策持续松动，包括降低首套房贷利率等。站在当前时点，您认为房地产行业到底该不该放松？接下来还有哪些房地产政策是非常关键的？

 

刘元春：在对待房地产政策上很重要的是，我们依然要贯彻“房住不炒”的定位以及构建房地产健康发展长效机制的战略，并在此基础上进行相应的复苏政策推进，使房地产能够在短期内复苏以支撑宏观经济的回升，不能因为短期复苏的诉求就放弃过去房住不炒战略的落实以及一些长效机制的改革。房地产这轮调整周期比以往要长，我们必须耐心等待它的复苏。

 

在这一过程中，政策调控要注意两点：第一，在市场轨道方面，要让房地产的开发模式，从过去的高杠杆、高流转、高债务模式向常态开发模式转型；第二，政府可以积极介入到流动性状态比较严重的一些房企，帮助他们进行业务经营模式的调整和流动性的改善，但不宜简单地通过直接救助和全面放开来刺激房地产需求，使房地产经营开发回到过去的轨道。

 

建议政府在三季度加大对于保障型住房建设力度和投入力度，这既有利于房地产投资出现明显回升，而且更重要的是，能够为大量低收入人群提供住房，让他们能够住上公租房、经济适用房等，进而使他们原本用于购房的费用转换成消费资金，也有利于促进消费。这是一个很好的破解之道。

 

问：都说今年是个“最难就业季”。失业率攀升是因为什么？需要引起警惕吗？应该出台哪些措施来应对稳就业？

 

刘元春：中国经济处在全面复苏的过程中，有些反应是滞后的。比如，在疫情冲击最严重的时候，很多企业全面停摆，在那段时间里并未出现大规模裁员的现象。但是经过一段时间，企业开始复工复产之后，发现业务量减少，财务状况不佳，相应地便不需要这么多用工量，这时候反而是企业开始裁员、失业率升高的时候。

 

这种裁员当然会对经济形势、市场信心产生额外冲击。因此，也就是这时候，政府应该在疫情纾困、保工保产等补给政策上加把劲，通过这些举措，使失业率能够相对稳定，同时减缓对市场信心的冲击，这是非常有必要的。

 

问：您怎么看待部分东南亚国家进出口正在快速增长的现象？产业链外移对中国经济的影响究竟有多大？

 

刘元春：中国经济的转型升级必然伴随着部分高耗能、高污染、高排放产业和低端制造业的外流，局部产业链外移对中国经济影响不会太大。更重要的是，中国的产业升级和创新能力是不是能够随着全球分工体系的变化得到明显的提升，而不再只是简单的劳动密集型产业。

 

例如，在目前能源成本上涨的情况下，如果我们以新能源作为重要的发力点，进行技术性改造，使得单位GDP能耗进一步下降，成本相对下降，国际竞争力就会相对提升。恰恰相反，印度、越南等国的劳动密集型和能源密集型产业，有可能会在下一轮冲击中呈现出颓势。

 

所以，无需担心越南和印度对我们局部产业的替代，要担心的是在能源危机、全球产业链重构和大国博弈的情况下，中国的创新驱动、产业升级和能源革命有没有按照计划来进行推进。

 

问：年初政府工作报告提出的三大目标：经济增长5.5%的目标、物价稳定在3%的目标、失业率控制在5.5%以内的目标。目前看来，您觉得哪个目标是有希望达到的？哪个目标的压力最大？

 

刘元春：我认为，目前来看，最需要确保的指标应该是失业率。在这样复杂的局面下，如果我们能够保证就业处于相对合理的区间，经济循环能够比较顺畅，即使经济增长达不到5.5%，对我们来说也是一种胜利。

 

短期内中国经济复苏是必然的，不要恐慌，不需担心。经济复苏有一个传递的过程，不能因为最末端还没有感受到复苏的力度，我们就认为没有复苏。因此，不宜过度放大局部区域、局部行业的低迷，还是要全局、动态来统筹，做好存量政策前置发力、增量政策精准发力，才能避免过犹不及。

 

三、短期内美联储激进加息是必然的，美国经济很可能出现衰退

 

问：在经历了几十年的通货不膨胀的时代之后，通胀却成为了这两年全球经济的关键词。2021-2022年的这一轮通胀究竟是哪儿来的？

 

刘元春：从中长期看，全球经济本身进入到了一个高成本的时代。其一，各个国家利益冲突全面加剧，防护成本、政策摩擦成本全面上扬，军费开支增加。其二，由于地缘政治冲突导致产业链的重构。原来以服务外包和产品外包为基础形成的垂直分工链和价值链的体系基本上趋于崩溃，价值链变短、变宽，导致全球生产成本上扬。其三，全球进入到绿色转型，如果减碳技术没有出现革命性的变化，生产成本也相应增高。同时，由于人口老龄化的趋势，劳动力供应减少，劳动力成本也在上涨。

 

这是一个结构性的、趋势性的中长期问题，只是这些问题在之前没有爆发出来。而在这两年，一是受到疫情影响，供应链、产业链加剧断裂，生产成本增加；二是在俄乌冲突等外部因素影响下，能源价格和粮食等大宗商品价格全面上涨。这两大外生触发因素，再叠加全球进行宽货币刺激，直接导致了这一问题的爆发。

 

在这个高通胀时代里，供给瓶颈的约束导致供给能力的恢复严重滞后于需求水平的恢复，这种不匹配直接表现为通货膨胀，同时也表现为增长速度的下滑，也就是滞胀。

 

可能很多人认为，疫情可能很快就会过去，俄乌冲突也可能是暂时性的，所以通胀是个短期、暂时的现象。但这个观点是错误的。俄乌冲突可能中期化了，疫情也不像人们设想的那样很快结束，直到现在我们也不知道疫情何时会完全结束。更重要的是，这两大因素把“魔鬼”从瓶子里放出来了——成本上涨、逆全球化、人口老龄化、大国博弈、供应链断裂、技术进步等等大量问题，在货币超发的背景下，直接形成了中期的通货膨胀现象。

 

问：刚才您提到，引起通胀的因素基本来自于供给侧的问题。我们看到美联储在努力加息，似乎是在对抗通胀，但真的是有效的吗？如果通胀压力主要来自供给侧而不是需求侧，那么美联储通过货币政策收缩来管理通胀，会不会反而引发或加剧美国的经济衰退与金融动荡？

 

刘元春：目前看来，美国的通胀问题没有一个现成的超级法则能治理，只能通过持续的加息和相关的供给端调控政策来逐步解决。

 

在应对这一轮通胀上，表面上好像是美联储在主导，实际上美国政府也在想办法。由于美元超发是美国通胀的一大推手，因此美国必须首先进行货币政策的转型——也就是加息和缩表——来抑制通胀。但仅仅进行加息，并不足以平息美国通胀，美国政府必须要与此同时进行一些供给端的举措，例如，拜登要考虑取消对中国的关税，这是很重要的；再如，美国政府希望在供应链、产业链上加快联盟的形成，其自身也在积极的进行产业链的重新布局，从而消除由于各种地缘政治和疫情所带来的一系列供应链瓶颈问题。

 

但值得注意的是，美国政府在供应端的调控能力与中国相比是偏弱的，他们能否通过供给端的调控来快速平抑目前所面临的通胀，还有待观察。因此，目前看，美联储可能会通过坚决、持续的加息来控制通胀，甚至不惜以经济有所衰退为代价。

 

问：您怎么看待美联储这一轮加息的路径和终点？美国会不会真的因为大力度加息出现经济衰退和盈利下滑的情况？

 

刘元春：短期内，激进加息是必然的，因为美联储必须坚定表达治理通胀的决心，从而引导市场对通胀预期的下调。否则，一旦通胀预期出现上扬，治理通胀的成本会几何级增长，甚至会导致工资-物价出现螺旋式上涨。

 

但具体效果和路径要取决于美国失业率的变化和美国工资形成机制的变化，工资形成机制的变化则取决于美国民粹主义和工会，这是非常复杂的。这也是为什么这一轮美国通胀治理异常复杂的原因。

 

目前来讲，我认为美国加息可能不会引发系统性金融危机，但很可能会导致美国经济出现衰退。鲍威尔所期待的美国实现经济软着陆的可能性很小。

 

问：有观点认为，美国2020年以来的量化宽松政策，稳住了疫情以来的美国经济，另外一个方面也是中国出口好的一个原因，实际上也是帮助了中国经济，对这个观点您怎么看？是否可以理解为，用这次通胀的代价帮助了世界经济发展？

 

刘元春：这种观点未必站得住脚。疫情之后，中国经济和美国经济的稳定，当然是世界经济稳定的两大重要力量。但疫情发生以来，中国出口之所以还能够有很好的增长，不是来自于美国的非常规货币政策和巨额经济救助计划，而是因为中国作为世界制造业的中心，在全球疫情物资供应中发挥了重要作用。我们不仅向美国提供了大量物质，同时向欧洲、东南亚、拉美等地区都提供了大量的物资。从比重上看，一季度中国对美国出口金额占出口总金额的比重大约下降到了17%左右的水平，欧盟、东南亚、拉美等市场已经成为了中国出口很重要的一股力量。

 

今年4月中国进出口出现较大幅度的下滑，主要原因不是美国经济下滑，而是我们的供应链受到了疫情的影响，港口运输出现了大幅度下降导致的。因此，我们还是要从中国自身角度出发思考问题，从产业链、供应链的完整性和稳定性、以及制成品的贸易竞争力等角度来解决问题。