（一）通过贸易渠道的溢出效应

 

就贸易渠道而言，会出现支出转移效应与支出转换效应，支出转移效应指财政政策变动会改变冲击来源国的国内消费和投资，进而影响贸易伙伴，从而对其进口需求造成直接影响。支出转换效应指财政冲击通过实际汇率变动而产生的影响，这可能引发国内外商品消费之间的替代。随着财政扩张，美国消费者支出增加，其中一些支出会流向国外，比如购买外国商品，或者花在包括旅游在内的服务上——疫情限制措施解除后，旅游业应该会开始反弹，与美国贸易联系更紧密的国家受到的影响更大。当前从全球来看，中国供应链与全产业链复工复产具有领先优势。特别是因为新冠肺炎疫情反复，部分亚洲新兴经济体被迫重新实施社交隔离措施，当地经济重启受阻。这延长了中国2020年年底开始的出口订单转移红利，甚至有些已经转移到东亚一些国家的订单重新回流到中国。一个明证是，2021年1-5月，中国对美国出口保持高速增长，出口增速高达38.9%。

 

如果美国的复苏远强于其贸易伙伴，那么美国的支出就更有可能溢出到世界其他地区。通常，溢出效应的存在是各国政府想要在彼此间协调刺激力度的强大诱因，以避免被一些财政收紧的国家搭了实施美国财政扩张的便车。搭便车的国家可能会被美国财政部找麻烦，因为拜登政府已承诺对那些长期对美国保持高额贸易顺差的国家采取严厉态度。

 

（二）通过金融渠道的溢出效应

 

在国际资本流动下，国内财政政策可以影响国外金融状况，从而产生财政政策溢出的金融渠道。金融渠道依赖于国内企业、金融中介和家庭与世界其他地方进行国内外资产交易的能力。由于国际资本流动，国内经济主体的储蓄和消费决策将反映国内和国外资产的回报。财政扩张会使金融变量做出反应，从而改变全球金融环境，进而引发溢出效应。作为大型经济体，美国的财政政策变动会影响全球利率、汇率和收益率曲线斜率，后者之所以变化，是因为人们认为（或确已出现）美国的政策变动会影响其财政可持续性。金融渠道的影响可与贸易渠道相反：美国的扩张性财政冲击会造成利率上升和汇率升值，如果受溢出效应影响的国家存在币种错配，则可能增加其美元借款成本并造成资产负债表恶化，从而产生负面溢出效应，给维持金融稳定带来压力。

 

但是，目前来看，为了实施扩张性的财政政策，美国保持低利率一定程度上抵消了通过金融渠道给中国带来的溢出效应，使得以国债、政策性金融债和银行同业存单为主的人民币债券资产配置价值进一步显现，持有的人民币债券从2013年的12月的3990亿元人民币上升到2021年3月的36521亿元人民币。对于美元借款成本并造成资产负债表恶化而产生负面溢出效应，还需要更为细致的研究。

 

作者：郭强 张明 肖尧（张明为中国社科院金融所副所长、国家金融与发展实验室副主任，中国首席经济学家论坛理事）

 

注：本文发表于《经济学家》2021年第11期，转载请务必注明出处。