从生产端数据看，2020年一季度GDP下降6.8%，一二三产业增加值分别下降3.2%、9.6%和5.2%。全国工业产能利用率为67.3%，比上年同期下降8.6个百分点。从支出端数据看，一季度固定资产投资下降16.1%，制造业投资下降25.2%。社会消费品零售总额降低19.0%（网上消费下降0.83%）；全国居民人均消费支出比上年同期名义下降8.2%，扣除价格因素，实际下降12.5%。出口（以人民币计价）累计下降11.4%，顺差983亿元，比去年同期减少80.1%。目前公布的生产端数据下降幅度都在个位数以内，支出端数据多数在两位数以上，预计滞后公布的存货数据存在较大幅度上升的可能性。

 

2、居民就业和收入情况好于消费支出下降幅度，居民消费意愿和消费需求下降

 

一季度没有出现大规模裁员，就业形势总体平稳。3月份全国城镇调查失业率是5.9%，比2月份降低了0.3个百分点。一季度全国居民人均可支配收入8561元，比上年同期名义增长0.8%，扣除价格因素，实际下降3.9%。全国居民人均消费支出5082元，比上年同期名义下降8.2%，扣除价格因素，实际下降12.5%。鉴于这些数据判断，疫情期间居民储蓄比重会上升。

 

3、货币供应增长加快和贷款增速放缓印证有效需求不足

 

3月末，广义货币（M2）余额同比增长10.1%，增速分别比上月末和上年同期高1.3个和1.5个百分点，其中准货币（包括储蓄存款、定期存款和其他存款）同比增长12.2%，比上年同期高1.9个百分点；狭义货币（M1）余额同比增长5%，增速分别比上月末和上年同期高0.2个和0.4个百分点。人民币贷款增长12.7%，比上年同期降低1个百分点。一季度对居民户新增贷款1.2万亿元，比去年减少6000亿元。贷款增速放缓，对居民新增贷款减少；货币供应和储蓄存款增速提高，充分反映了表明疫情防控状态下，货币流通速度降低、居民贷款需求不足和对未来收入的悲观预期。

 

4、在货币供应增速加快的背景下，CPI和PPI环比负增长加快，凸显有效需求不足

 

3月份居民消费价格（CPI）涨幅回落，CPI环比由2月上涨0.8%转为下降1.2%，核心CPI（扣除能源和食品）环比连续两个月负增长。整个一季度CPI上涨4.9%，比1-2月份回落了0.3个百分点。疫情全球大流行之后，国际原油需求大幅减少，沙特与俄罗斯限产谈判破裂，原油价格大幅下跌。2020年2月和3月份全国工业生产者出厂价环比分别下降0.5%和1.0%；工业生产者购进价格环比分别下降0.3%和1.1%。

 

5、财政赤字的乘数作用减弱，赤字规模扩大不能抵消实体经济有效需求不足

 

正常年份，财政赤字规模扩大可以促进经济倍数增长。疫情发生后，虽然财政政策扩大疫情防控和救助病患支出，加大“三保”支出力度，加快发行地方政府专项债务，缓收部分企业和个人税收；但是疫情防控阻隔经济活动，一次性财政赤字支出难以带动实体经济后续支出，乘数作用大大降低。2020年一季度，一般公共预算财政收支逆差9300亿元，全国政府性基金预算收支逆差7172亿元，两者合计逆差16472亿元，比去年同期扩大6918亿元。即使财政收支逆差有较大幅度提升，一季度GDP仍比去年同期萎缩11559亿元。

 

图 一般公共预算财政收支差额和政府性基金收支差额合计

 

6、一季度地方政府债券加快发行，但增发力度小于2019年一季度

 

2020年1-3月，全国发行地方政府债券16105亿元。其中，发行一般债券5065亿元，发行专项债券11040亿元；按用途划分，发行新增债券15424亿元，发行再融资债券681亿元。

 

与2019年一季度相比，2020年一季度增发地方政府债券2038亿元，与2019年相比少增9834亿元。因2020年一季度一般公共预算和政府基金性预算收支差额合计占GDP比重已经上升到12%，地方政府债务的进一步扩张受财政赤字率限制。

 

图 地方政府债务发行

 

图 财政收支差额占名义GDP比重