我们测算显示，Q3中国居民部门债务-可支配收入比达到92%，同比、环比分别回升5.8、1.5个百分点，同比增速继续创2016年Q2以来新低。自2017年房地产调控趋严以来，商品房销售周期出现钝化，导致以购房贷款为主的居民杠杆增长持续放缓。历史上房地产销售2-3年的周期波动与政策的周期性放松和收紧高度相关，如果当前的“房住不炒”调控能够一直保持定力，那么房地产中短周期可能被持续熨平，周期的运行可能更取决于人口、城镇化的长期逻辑。长期看，我们的报告《长安居大不易——城镇化与居民潜在住房杠杆》指出，人口城镇化的非城镇人口进城购房需求有望导致居民部门杠杆率年均上升2-3个百分点、债务-可支配收入比年均上升3-4个百分点，当前居民杠杆率和债务-可支配收入比的增速仍然高于我们测算的长期平均水平。中短期看，在房地产调控有定力、房地产开发融资边际收紧的政策环境下，开发商可能更注重销售回款、按揭贷款的资金来源，从而加大推盘力度，使房地产销售平稳运行。近期数据显示信贷资金对房地产融资增长的拉动率回落、但销售回款和按揭贷款的拉动率回升，综合影响导致房地产融资增速回升。我们认为，房地产销售的平稳运行或导致居民部门杠杆、债务-可支配收入比增速向长期均值回归，当前居民债务水平的增速还有回落空间。